乙醇是什么？

龍力生物 ()

——投建龍江 40 萬噸秸稈項目推動乙醇產能異地擴張 維持買入

事 件：5 月 29 日，公司公告，擬在黑龍江省龍江縣設立全資子公司，并使用自有資金 104,298 萬元投建年產 40 萬噸秸稈綜合項目。龍江公司設立后將成為公司在國內異地設立的首家子公司。

? 龍江 40 萬噸秸稈項目系公司推動乙醇產能異地擴張的重大舉措。公司此前燃料乙醇產能主要集中在山東禹城，本次 40 萬噸秸稈項目系公司在省外擴張的首次嘗試，預計將新增 16 年以后乙醇產能 6 萬噸。考慮前期投建 20 萬噸秸稈項目，預計 14-16 年公司燃料乙醇產能將分別達到 6 萬噸、9 萬噸和 15 萬噸，3 年增長 150%。公司秸稈乙醇工藝基本成熟，醇電聯產優勢明顯，隨龍江項目邁出產能異地復制步伐，未來有望實現進一步擴張。

? 龍江項目得到當地政府大力支持，銷售推廣有所保障。根據協議，當地政府將負責公司與中石化、中石油等簽訂燃料乙醇銷售協議，推進項目產品銷售。此外，還將保證項目生產所需電汽供應，并擬自建設之日起 3 年內免征所有縣級行政事業性收費，為公司項目建設創造了良好的外部環境。

? 秸稈資源豐富，排他性條款降低原料漲價風險。龍江縣作為全國三大玉米主產區之一，年播種玉米 480 萬畝，周邊 200 公里運輸半徑內原料豐富。當地政府承諾為公司在龍江縣白山鎮無償建立 1 個中心原料儲存廠，在其他中心鄉鎮無償建設 9 個簡易二級原料儲存廠，并無償供公司項目生產使用 50 年，基本

解決了秸稈原料收集難的問題。此外，當地政府約定不得在所屬轄區內批復、建設使用相同原料項目；并承諾在非市場原因導致的原料成本上漲超過 10%時，對成本上漲部分給予 50%財政補貼，進一步平滑了原料漲價風險。

? 投資評級與估值：不考慮秸稈項目，預計公司 14-16 年 EPS 0.68、0.88和 1.13 元（不考慮稅收補貼情況下，14- 0.50/0.65/0.80 元）。投資評級與估值：不考慮秸稈項目，預計公司 14-16 年 EPS 0.68、0.88和 1.13 元（不考慮稅收補貼情況下，14- 0.50/0.65/0.80 元）。

公司低聚木糖價格穩定毛利高，國內銷量未來有望穩步增長，國外市場也有望逐步打開。13 年啟動新建 20 萬噸秸稈項目，考慮稅收補貼有望增厚 15 年以后年度業績 0.7 元/股；本次龍江項目建設規模翻番有望增加16 年以后乙醇產能 6 萬噸，公司盈利成長空間將進一步打開，擴張邏輯得到兌現，未來憑借技術優勢項目異地復制仍值得期待。不考慮秸稈項目，公司 14 年 PE 僅 21 倍，維持“買入”評級。

? 股價表現催化劑：燃料乙醇補貼落地；中石化合資公司成立；乙醇項目擴能

? 核心假設風險：燃料乙醇補貼落空；燃料乙醇銷量低預期

溫馨提示：投資有風險，選擇需謹慎。