7大機構解讀再融資新規對A股影響：利好二級市場

距離全國證券期貨監管工作會議結束僅一周時間，新政首個具體政策在本周五落地。2月17日，證監會新聞發布會新聞發言人鄧舸表示，為了優化資本市場資源配置功能，引導規范上市公司融資行為，完善非公開發行股票定價機制，保護中小投資者合法權益，更好地支持實體經濟發展，證監會對《上市公司非公開發行股票實施細則》部分條文運行了修改，發布監管問答規范上市公司再融資。
鄧舸指出，監管問答的主要內容為，一是上市公司申請非公開發行股票的，擬發行的股票數量不得超過本次發行前總股份的20%。二是上市公司申請增發、配股、非公開發行股票的，本次發行董事會決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個月。前次募集資金包括首發、增發、配股、非公開發行股票。但對于發行可轉債、優先股和創業板小額快速融資的，不受此期限限制。三是上市公司申請再融資時，除金融類企業外，原則上最近一期末不得存在持有金額較大、期限較長的交易性金融資產和可供出售的金融資產、借予他人款項、委托理財等財務性投資的情形。
各大機構專家解讀匯總：
廣發證券：A股多了一個短期利好
再融資新規有利于保護中小投資者利益、減少股市抽血擔憂，為A股市場帶來了新的短期利好因素。新規對再融資定價基準日的限制，可以明顯降低大小非的解禁減持套利空間，保護中小股東的利益；新規對再融資發行規模不超過20%總股本的限制以及對再融資發行時間跨度大于18個月的規定，可以有效控制過度融資，減少股市抽血擔憂；新規對再融資企業不得持有大金額理財產品的要求，既能限制非必要性融資，又能引導資金“脫虛向實”。這些改變都有利于提升投資者對A股市場制度規范的信心，因此對A股總體來看是新的短期利好因素。
中信證券：新規擠出資金利好二級市場
對二級市場潛在影響最大調整是定價機制，只能市價發行而不能“鎖價”發行。2010年至今2935次定增事件中，以董事會決議公告日作為定向基準日的共有2735次，占比高達93.2%；這些樣本上市日股價相對于定價基準日股價的算數平均漲跌幅高達34.9%。新規意在抑制此類套利性融資行為。
取“長”補“短”：新規擠出資金利好二級市場。從參與定增到二級市場解禁出售，資金收益由“鎖價”的折讓和持有期盈虧兩部分組成。新規從“鎖價”向“市價”的調整實際上削減了“鎖價”折扣部分的收益，降低了定向增發參與方的預期收益率。對于更注重“鎖價”套利這部分收益的投資者，新規會將其資金從原有鏈條擠出。其替代選擇可能使得部分資金參與IPO打新（需要配置市值底倉），也可能進入大宗交易市場。資金配置由“長”轉“短”，二級市場將整體受益于資金流入。
內外兼“修”：內生增長更重要，外延擴張受限制。新規的結構性影響也很重要。一方面，融資套利空間縮小后，留存的定增資金將更注重標的基本面遴選，內生增長穩定，分紅與和自由現金流較好的公司更受青睞。另一方面，對融資規模和頻率的限制，對于傳統企業大規模轉型，以及對外延擴張依賴較高的行業相對不利。
國信證券：再融資收緊，監管繼續引導資金“脫虛向實”
新規主要針對再融資過程中存在的過度融資、資金脫實向虛、定價機制缺陷導致較大套利空間等問題，延續引導資金“脫虛向實”的監管基調。從2016年以來尚未受理的定增項目看（不包括借殼重組、配套融資等涉及資產重大重組的再融資項目），規模大致在7000億左右，37%的再融資項目所發行的股份數超過總股本的20%，預計需要運行方案調整。此次新規再一次確立了監管層對再融資收緊的態度，再疊加當前新規發行節奏保持較快節奏的影響，創業板的“稀缺性”和外延并購的邏輯基礎將進一步受到破壞，預計中小創的估值仍將繼續壓縮。
興業證券：優化資源配置助力去偽存真
再融資新規對我國資本市場的健康發展是長期利好，有利于投資者權益的保護，幫助A股構建價值驅動的定價體系。新規修復了過去再融資監管中的漏洞，防止其成為部分上市公司圈錢的工具，也抑制了一級市場的價差套利和二級市場對殼資源等投機炒作。
從股市流動性的角度，再融資放緩后，股市的流動性壓力及定增解禁的擾動均將有所緩解。過去數年再融資規模快速增長，對股市流動性壓力巨大。2016年全年，根據WIND統計的上市公司再融資募資總額高達18009億元，而同期IPO的募資總額僅為1634億元。再融資集中解禁的拋壓也會階段性擾動市場。
再融資新規后，“殼”資源股和缺乏內生增長、單純依賴外延并購的“偽”成長這兩個板塊受沖擊最大：1、“殼”資源股。新規之后，借殼上市難度加大，運作上有了較高的不確定性。同時IPO提速直接使優質資產通過借殼實現上市的必要性下降。因此，此消彼長下，“殼”資源股的內在價值在下降。2、缺乏內生增長、單純依賴外延并購的“偽”成長。過去幾年的并購大潮中，部分中小創公司內生乏善可陳，但利用其估值溢價通過不斷并購實現外延增長。再融資監管趨嚴下，這類“偽”成長的邏輯被破壞。
再融資新規將幫助市場去“偽”存“真”，優化資源配置。內生增長穩定、現金流充裕的績優真成長將受益，成為資金集中關注和配置的方向。
海通證券：再融資新規利好股市資金供求凈化投資環境
新規規定非公開發行股份數不超總股本的20%，董事會決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個月。限制再融資規模意在為IPO預留空間，整體上股市資金供求將改善，16年IPO與再融資規模為1：12，定增發行股份數超總股本20%的家數占40%。
新規規定非公開發行定價基準日只能為本次發行期首日。這將杜絕一級市場套利行為，06年至今共有3359次定增，其中93%以董事會公告日作為定價基準，此日期至發行日期間股價平均漲幅為50.5%。
新規提高再融資企業的門檻，要求最近一期末不得存在持有金額較大、期限較長的交易性金融資產和可供出售的金融資產、委托理財等財務性投資，即不得將再融資資金換為閑置資金運行理財。監管的核心思路是引導資金進入實體，引導股市投資重視基本面，打擊通過資本運作的投機炒作行為。
安信證券：新規與當前整個IPO推進相互配套
首先，我們認為再融資新規是與當前整個IPO的推進相互配套的。我們可以看下多數成熟市場的股權融資市場，IPO的門檻相對來說是比較容易的而再融資是比較嚴格的。A股市場，過去很多人的認識是IPO的門檻高而運行再融資相對寬松，包括A股市場有非常明顯的諸如一二級市場套利、殼炒作等等一系列特有的現象。我們認為，新規是一個進一步的完善，其影響將使得A股中自由現金流良好、有扎實內生性增長的優質公司的稀缺性與投資價值在中期角度進一步凸顯，也顯著抑制了那些靠犧牲資產負債表來支撐短期損益表的低質量偽成長股的炒作（包括殼炒作等）。
即使我們看到當前IPO發行速度較快，但那些經過市場一段時間考察，內生性增長持續穩定較為強健的公司，它們的稀缺性還是很強的，A股市場對這類公司的估值溢價會逐漸體現出來。不能簡單地說，再融資的調整是對成長股或是中小創構成了一個短期的負面影響，實際上問題的關鍵是這個公司是不是有持續的內生性增長能力。過去部分公司靠外延式并購帶來業績高增長使得內生性較強的公司稀缺性顯得沒有那么強，現在來看的話，有些公司的價值會更突出。同樣的，即使是主板，也有依賴再融資的公司會受到新規的影響。
從本次新規來看，一個變化是發行日首日定價，這影響鎖價以及原有的所謂套利模式。另一個影響比較大的是非公開必須間隔18個月的規定，這個變化在一定程度上會影響大家對，這個變化可能在一定程度上會影響投資者對于某些公司短期內投資經營情況的預期，但是我認為也要運行區分，對于一些符合條件的公司，可以采取可轉債或者優先股的形式來替代原來的再融資方案，所以對于相關公司我們覺得還是有必要再去運行具體細分的，是不是符合發行可轉債的要求。當然不可避免的是肯定也有一批公司，它們原先的再融資計劃會受到新規的短期影響，相關問題我們已經在聯合安信研究各行業研究小組作具體梳理，請各位機構投資者關注。
華泰證券：有助于套利資金回流價值藍籌投資
華泰證券表示再融資新規重在規范上市公司過度融資傾向、規范定價機制選擇且改善再融資結構，旨在改善過去投機性融資模式，引導資本市場脫虛向實，為實體經濟引入資金。新規堅持服務實體經濟導向，堅持疏堵結合原則，實行新老劃斷。
2016年再融資募集資金1.8萬億元，占股權融資規模比重92%。此次監管層進一步完善再融資政策，力度大幅收緊，短期來看對再融資規模影響較大，整體業務規模將縮減。但在IPO加速、可轉債及配股發行或回暖的環境下，預計投行整體業務規模下滑壓力不大。根據歷史數據增發業務收入僅占整體營收比重約5%，預計對券商業績影響在2%-3%的水平。
新規從多個維度引導投資者關注價值投資而非短期逐利，明確募集資金用到實處，有助于營造健康的投融資市場，真正實現脫虛向實。對二級市場而言，依賴高折價率來獲取定增市場套利的機會將減少，定增市場的投資將更加關注公司的成長性和長期投資價值。有助于引導二級市場回歸理性，回歸價值，有助于套利資金回流價值藍籌投資。
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