經濟下行壓力逐漸增大 原油需求預期轉弱

一、2022年9月國內外走勢回顧

在歐美央行持續超常規加息的背景下，歐美國家經濟下行壓力逐漸增大，原油需求預期轉弱，疊加季節性消費旺季結束，油市供需結構轉弱令9月國內外重心有所下移。

其中美國WTI價格呈現振蕩下行的走勢，期價自97.66美元/桶一度回撤至81.20美元/桶，布倫特原油自103.48美元/桶一度回撤至87.24美元/桶。國內原油期貨自715.3元/桶一度回撤至619.5元/桶。

由于國內原油期貨標的中東阿曼原油，在俄烏沖突加劇的背景下，歐洲能源轉向中東，令中東油價持續堅挺，疊加國內原油倉單偏少，從而導致油市呈現內強外弱的走勢。

目前外部油價持續走勢已然引發OPEC+產油國的重視，10月產油國雖小幅下調，但被視為干預油價回落的政策信號，同時美國也將回補此前釋放的儲備原油庫存，亦可能扭轉此前原油供應端寬松的趨勢，未來供應端預期轉向趨緊或對沖需求預期轉弱的不利影響。

預計后市外部原油期貨料維持區間振蕩整理的走勢，而國內原油期貨價格相對偏強。

二、歐美通脹分化流動性趨緊壓力不減

近兩年以來，一再反復的疫情令海外供給恢復緩慢，而歐美等發達經濟體大力度的財政刺激不僅令需求快速膨脹，而且也對其國內勞動力供給形成持續抑制，疫情疊加俄烏沖擊加劇的雙重影響下閉合緩慢的供需缺口令全球通脹壓力逐月抬升，并先后迫使歐美央行開啟貨幣正常化。

今年3月以來，為應對油價、食品價格和其他生活成本的全面飆升，美聯儲已五次加息，加息幅度累計達300個基點，但美國通脹水平仍未出現明顯下降。

據美國勞工部公布的數據顯示，2022年8月美國消費者價格指數(CPI)同比上漲8.3%，環比上漲0.1%。剔除波動較大的食品和能源價格后，美國8月核心CPI同比上漲6.3%，環比上漲0.6%。

雖然美國8月的通脹速度盡管同比有所放緩，但核心CPI數據大幅上升，顯示通脹壓力依然強勁而頑固，且物價回落的速度并不匹配美聯儲抗通脹的力度。

受此影響。9月21日，美聯儲結束為期兩天的貨幣政策會議，宣布將聯邦基金利率目標區間上調75個基點到3%至3.25%之間。這是美聯儲今年連續第三次加息75個基點。

美聯儲今年3月開啟加息周期應對高通脹，已連續進行5次加息，累計加息300個基點。本次美聯儲的點陣圖比市場預期更鷹派。點陣圖顯示，多數官員預計到今年底還要再加息125個基點，將11月再加息75基點的可能性擺上臺面。

據CME“美聯儲觀察”：美聯儲11月加息50個基點至3.50%—3.75%區間的概率為36.5%，加息75個基點的概率為63.5%，加息100個基點的概率為0%；到12月累計加息100個基點的概率為33.7%，累計加息125個基點的概率為61.5%，累計加息150個基點的概率為4.7%。

除此以外，受俄烏沖擊帶來能源危機，歐元區國家面對持續高位運行的原油和天然氣價格，通脹壓力也在今年二季度快速攀升。可以看到，通脹高企、歐元弱勢、能源危機、“碎片化”風險令歐元區身處多重困境之中。

據顯示，2022年8月歐元區消費者物價調和指數（HICP）按年率計算上漲至9.1%，不僅高于7月的8.9%，更是今年第5次打破歐元區成立以來的通脹歷史紀錄。

另外，剔除能源和食品等不穩定因素，核心通脹率也提升至4.89%的歷史高點。受此影響，9月8日，歐洲中央銀行召開貨幣政策會議，決定將歐元區三大關鍵利率均上調75個基點，并表示可能繼續加息，意在進一步遏制通脹水平。

這是自2002年實體歐元貨幣面世以來最大幅度加息。面對歐美國家持續高通脹威脅，預計四季度全球流動性趨緊態勢將進一步升級。

雖然加息能在一定程度上緩解歐美國家持續攀升的通脹困境，但同時也會挫傷經濟，況且在疫情尚未消停，而且俄烏沖突加劇的背景下，全球經濟下行壓力凸顯。

據國際貨幣資金組織（IMF）發布的最新全球經濟展望顯示，由于俄羅斯和烏克蘭地緣沖突對兩國經濟的直接沖擊和衍生影響。

同時全球財政和貨幣政策收緊壓力以及疫情對中國經濟沖擊影響，預計2022年和2023年的全球經濟增速預期均下調至3.6%，相比此前1月份發布的數據，此次報告分別將2022年和2023年的增速預測下調了0.8和0.2個百分點。

2023年之后，全球經濟增速預計將放緩，并在中期回落至3.3%左右。其中在發達經濟體，2022年整體經濟增長預測從3.9%下調至3.3%；2023年從2.6%下調至2.4%。

在發展中國家中，IMF將中國經濟今明兩年的增速預期分別降至4.4%和5.1%，相比上次預期下調了0.4和0.1個百分點，仍高于全球水平。

此外，IMF分別把2022年發達經濟體平均通脹率和新興市場和發展中經濟體的平均通脹率調升了1.8和2.8個百分點至5.7%和8.7%。

可以預見，新興市場和發展中經濟體在進入本輪貨幣緊縮周期與進入上一輪周期時的一些主要差異，會放大新興市場和發展中經濟體在本輪加息周期中的脆弱性。

據統計，在過去20年間，全球GDP與油品需求同比增幅相關性高達0.89；平均GDP每增長1%，油品需求增長0.5%。除了2008年金融危機和2020年全球疫情導致的兩次需求回落外，大多數年份油品需求維持正增長。

油品需求分布與經濟區域結構也基本一致。EIA預計2021/22/23年全球油品需求同比增長6.0/2.5/1.9%；2022年增速較1月下調0.7%。

三、穩增長政策持續發力，國內經濟穩中改善

今年以來，面對復雜局面，我國國民經濟繼續恢復，開局總體平穩。不過二季度以來世界局勢復雜演變，國內疫情影響持續，有些突發因素超出預期，部分主要指標增速放緩，經濟下行壓力有所加大。

2022年8月，雖然面對復雜嚴峻的國際環境和國內疫情散發多發、極端高溫天氣等多重超預期考驗，但是在高效統籌疫情防控和經濟社會發展，加力落實穩經濟一攬子政策和接續政策措施的提振下，國民經濟延續恢復發展態勢，生產需求穩中有升，就業物價總體穩定，多數指標好于上月。

據顯示，2022年8月制造業采購經理指數（PMI）為49.4%，比上月上升0.4個百分點，顯示景氣水平有所回升。不過2022年8月財新中國制造業采購經理指數（PMI）錄得49.5，較7月回落0.9個百分點，降至榮枯線以下，顯示制造業在經歷了兩個月的擴張后重現收縮。

在其他指標方面，2022年8月份，全國規模以上工業增加值同比增長4.2%，比上月加快0.4個百分點；環比增長0.32%。8月份，社會消費品零售總額36258億元，同比增長5.4%，比上月加快2.7個百分點；環比下降0.05%。

1-8月份，全國固定資產投資(不含農戶)367106億元，同比增長5.8%，比1-7月份加快0.1個百分點；8月份環比增長0.36%。

8月份，全國居民消費價格(CPI)同比上漲2.5%，漲幅比上月回落0.2個百分點；環比下降0.1%。8月份，全國工業生產者出廠價格同比上漲2.3%，漲幅比上月回落1.9個百分點；環比下降1.2%。

可以看到，9月中旬召開的國務院常務會議要求，抓住當前緊要關口，及時果斷施策，保持合理政策規模，用好工具箱中可用工具，加力鞏固經濟恢復發展基礎。

總的來看，在需求回暖、生產恢復背景下，經濟延續恢復發展態勢。受益于政策效應不斷釋放，投資、消費增速將繼續回升，預計三季度經濟增速將較二季度明顯提高。三季度經濟增速將顯著反彈，整個下半年經濟增速將明顯超過上半年，全年經濟增速在全球主要經濟體中將保持較高水平。

四、油價回落倒逼，OPEC+主動調整供應節奏

2020年4月，因新冠疫情沖擊石油需求，歐佩克與非歐佩克產油國、即“歐佩克+”合作機制達成減產協議。2021年7月，“歐佩克+”在第19次部長級會議上達成協議，同意從當年8月起每月將其總產量上調日均40萬桶，直至逐步取消日均580萬桶的減產。

步入2022年以來，受俄烏沖突和西方對俄制裁影響，國際原油期貨價格重心穩步抬升，并在高位徘徊。美國、英國、德國等主要石油消費國多次要求“歐佩克+”進一步增產，以平抑油價。

今年9月5日舉行歐佩克與非歐佩克產油國以視頻方式舉行第32次部長級會議，決定10月小幅減產，將該月的月度產量日均下調10萬桶，即與今年8月份協議產量相當，為2021年8月以來首次下調月度產量。

雖然日均10萬桶的減產量與全球1億桶的日均需求相比微不足道，但這一決定無疑是歐佩克與非歐佩克產油國向市場傳遞會堅決捍衛油價的信息。

在本次歐佩克會議召開之前，沙特就已發出過減產警告，稱OPEC+有應對挑戰的手段和靈活性，包括通過削減石油產量。

從實際影響上看，由于減產額度較小，減產之后協議產量與8月份相當，且歐佩克主產國在前幾個月的實際產量本就低于協議產量，因此歐佩克下調協議產量對實際產量的影響預計較小，對油價的影響預計主要集中在短期情緒支撐上。

歐佩克在會后發表的聲明中表示，鑒于對當前原油市場基本面和未來走向的共識，會議作出減產決定。與會國還請求會議主席考慮在必要時可隨時召開歐佩克與非歐佩克產油國部長級會議，以應對原油市場變化。此外，當天會議還決定，歐佩克與非歐佩克產油國第33次部長級會議將于10月5日舉行。

據OPEC公布的最新9月月報顯示，2022年8月OPEC產油國原油產量大幅增加61.8萬桶/日，至2965萬桶/日，為連續第三個月上升。主要是由于利比亞石油供應恢復以及沙特的增產。

具體來看，利比亞8月原油產量增加42.6萬桶/日，至112.3萬桶/日。沙特阿拉伯告訴歐佩克，它將8月份的產量提高到1105.1萬桶/日，比之前增加了23.6萬桶/日。

在報告中OPEC一改之前略悲觀的展望，維持其對2022年和2023年全球石油需求強勁增長的預測不變，認為2022年的石油需求將增加310萬桶/日，2023年將增加270萬桶/日。

盡管這一預測明顯與其他權威機構數據有較大差異，但OPEC強調石油市場基本面“沒有變化”，聯想到其8月下旬沙特等OPEC方面的護盤意圖，這并不讓人意外。

俄羅斯的石油生產和出口已被證明是有彈性的，8月水平僅比戰前水平低40-45萬桶/日。歐盟對俄羅斯原油和產品進口的禁運將在2022年12月和2023年2月分別生效，會影響到100萬桶/日的石油產品和140萬桶/日的原油重新尋找買家。

而G7針對俄羅斯石油的限價措施價格上限，預計到2023年2月，俄羅斯的石油總產量將下降到950萬桶/天，G7設計的價格上限，預計到2023年2月，俄羅斯的石油總產量將下降到950萬桶/天，與2022年2月相比，俄羅斯的石油產量將下降190萬桶/天。

盡管如此2022年下半年的原油市場仍將呈現明顯的供應過剩近100萬桶/日，并在2023年大致平衡。

值得注意的是，近期伊核協議談判再度出現進展。9月以來，市場對于伊朗問題關注度提升，據顯示，眼下伊朗核協議想要達成依然存在較多的不確定性。

據歐佩克月報，伊朗7月原油產量為255萬桶/日，制裁前伊朗原油產量為380萬桶/日，，出口約210萬桶/日。其中對亞洲出口120萬桶/日，對歐洲出口70萬桶/日。

據評估，目前伊朗在波斯灣和東亞的浮倉庫存約為9000萬桶。此外還有約5000萬桶的在岸庫存。如果伊核協議落地，產量端存在125萬桶/日的增長空間，有望加速補庫拐點來臨。

據顯示，2018年4月特朗普退出伊核協議，2021年4月拜登重啟伊核談判。伊朗目前產量250萬桶/日，伊朗石油部長表示產能約為400萬桶/日，可在短時間內恢復生產。

伊朗原油出口制裁若解除，將會給歐佩克產量帶來2%-3%的增量（130萬—150萬桶/日供應增量），原油供應會獲得明顯的提升，油運需求隨之增加。

由于美國許多能源公司繼續決心保持股息增長，而不是為額外的勘探提供資金。據美國能源服務公司貝克休斯公布的數據顯示，截至2022年9月9日，美國石油活躍鉆井平臺數量小幅回落5座，至591座，維持在2020年4月以來的高位水平，并較2020年8月14日低點172座，大幅增加243.60%。

盡管北美石油鉆井數據繼續錄得攀升，但原油產量仍然停滯不前。據統計，截止9月9日當周，美國原油產量維持在1210萬桶/日，為2022年1月14日當周以來次高水平。

整體來看，當前美國原油產能維持偏高水平。美國能源信息署(EIA)在其最新的短期能源展望中表示，美國石油產量將從2021年的1120萬桶/日增至2022年的1200萬桶/日，到2023年將增至1260萬桶/日。

相比之下，當前的紀錄是在2019年創下1230萬桶/日。綜合來看，隨著OPEC+產油國加快產能投放以后，此前油市供應偏緊的優勢會明顯喪失，不過后市仍需關注美國、歐盟國家與俄羅斯的關系發展，制裁力度以及美伊關系左右的伊核協議動向，或在短期內從供應預期角度上影響油價走勢。

五、油市需求前景不斷被調低，庫存轉向累庫

當前，全球石油消費仍處在疫情后的恢復階段，尤其受制于疫情，全球航空煤油消費較疫情前的水平仍有較大差距。與此同時，由于俄烏沖突帶來的一系列制裁以及金融環境收緊，未來全球經濟增長面臨顯著壓力，因此，預計中長期石油消費也將受到一定打擊。

國際能源署IEA最新月報顯示，將2022年全球石油需求增長預期下調11萬桶/日，至200萬桶/日。將2022年全球石油需求預測小幅下調至9970萬桶/日，2023年為1.018億桶/日。

在2022年第四季度和2023年第一季度，發電用油增量達到70萬桶/日，不過這被經合組織需求恢復的持續放緩和受疫情困擾的中國市場所抵消，作為過去二十年大部分時間里世界石油需求增長的引擎，中國今年的需求量將萎縮42萬桶/日，比上個月預期的降幅更大。

全球石油需求的增長繼續減速，IEA認為原油需求增長將在2022年第四季度停止，但2023年將增加210萬桶/日。OPEC方面則維持2022年石油需求將增加310萬桶/日，2023年將增加270萬桶/日的預期，為了幫助市場恢復信心，OPEC強調有跡象表明，盡管存在通脹急升等不利因素，但主要經濟體的情況好于預期。

2023年的石油需求預計將受助于主要消費國仍然穩固的經濟表現，新冠限制的潛在放松，以及地緣政治不確定性的減少。預計2023年全球石油平均量料為1.0273億桶/日，高于2019年疫情前的水平。

相對于IEA的判斷來說，OPEC的評估展望明顯更為樂觀，與市場時間表現有明顯差異，帶有很強的護盤色彩。在全球原油市場供需偏緊的背景下，世界石油庫存繼續下降，維持在近幾年低位水平。

據統計，2022年6月，OECD原油庫存增至27.12億桶，環比增加209萬桶，同比減少1.63億桶，比最近五年平均水平低2.61億桶，比2015-2019年平均水平低2.36億桶。

此外，美國原油庫存也開始出現累庫現象。從美國高頻數據看到，截止2022年9月9日當周，美國商業原油庫存達4.296億桶，同比小幅增加2.92%，同時周環比增加244.2萬桶，且較過去9年均值回升1604.9萬桶。

據統計，截止2022年9月9日當周，美國煉廠開工率為91.50%，月環比小幅回落2.80%，較去年同期小幅增加9.40%，較過去8年均值89.03%，小幅上漲2.47%。整體來看，當前全球原油庫存去化出現拐點，未來面臨累庫壓力。

綜合來看，由于海外疫情反復出現，疊加美聯儲和歐洲央行加息引發歐美國家經濟衰退危機出現，原油等大宗商品需求面臨下滑風險。在油市供應端壓力逐漸增大的背景下，供應過剩帶來的累庫現象日趨明顯。

六、俄羅斯徹底斷絕輸歐天然氣“閥門”

眾所周知，俄羅斯天然氣進入歐洲主要有4條管線，分別是“北溪”管線、“亞馬爾-歐洲”管線、“烏克蘭”管線和“土耳其溪”管線。前二者主要將天然氣輸往西北歐地區（德國、法國、比利時與荷蘭），因為該地區每年對天然氣的消費量較大。

由于上述區域經濟發達，天然氣基礎設施完善，因此才會有歐洲重要天然氣價格風向標——荷蘭TTF基準天然氣期貨。不過據了解，“北溪-2”管線雖于去年8月建成，但未能拿到運營許可便宣告關停“胎死腹中”。

而“北溪-1”管線也因今年俄烏沖突爆發后屢遭歐盟制裁干擾，作為反制措施，俄羅斯不斷壓縮該管線輸氣量，9月初索性直接關停。

此外，“亞馬爾-歐洲”管線則于去年年底就已經關停。而輸往中歐的“烏克蘭”管線（兄弟/聯盟管道）于今年5月停止輸氣，輸往南歐的“土耳其溪”管線也于今年6月下旬關停。換言之，目前俄羅斯徹底關上了輸往歐盟管道天然氣的“閥門”。

歐盟“氣荒”加劇且彌補措施不足。可以看到，俄羅斯對歐盟實施的“斷氣”制裁已經令歐洲國家陷入能源危機之中。據統計，2021年歐盟進口天然氣達372.8億立方米，其中進口管道天然氣293.1億立方米，進口液化天然氣79.7億立方米，二者分別占比78.62%和21.38%。

其中歐盟進口俄羅斯管道天然氣和液化天然氣合計占比高達42.4%，為158.07億立方米。在缺失42.4%天然氣進口量的背景下，歐盟應對能力卻十分有限，導致夏季高溫天氣下，歐洲電力價格暴漲，民眾苦不堪言。

雖然今年以來，歐盟積極采取“開源、節流、增儲備”的措施，但接下來可能較難熬過2022年的冬天。歐盟要求各成員國天然氣庫存在今冬（11月1日）前至少達到其儲氣能力的80%，而截至8月底，除了少數幾個國家達標外，多數歐洲小國依然處在“溫飽線”以下，未能達標。

據估算，以目前歐盟各成員國天然氣儲備庫存量來看，如果沒有極寒天氣加持，預計可以勉強維持到明年3月底。而一旦出現極寒天氣，歐盟各成員國將無法支撐到明年1月底，屆時面臨徹底斷氣的風險。

歐盟化工品地位較高。據統計，在歐盟天然氣消費行業中，有31%用于供熱和供電，27%用于工業，24%用于居民生活，剩下的18%用于商業和其他領域。

如果今年冬季歐洲地區遭遇極寒天氣，那么歐盟除了降低能源消費外，壓縮部分領域的天然氣消費也勢在必行，預計壓縮工業領域的天然氣消費首當其沖。

歐洲化工業40%以上的原料來自天然氣，并且生產流程中也大量依賴天然氣。“氣荒”不但會引發歐洲高端和特種化工品供應短缺，而且化工品生產成本也將明顯提升，從而帶動全球化工品價格中樞上移。

此次俄羅斯關停“北溪-1”管線猶如“蝴蝶效應”，正在“扇動翅膀”引發其他地區化工品短缺和能源危機的傳導。俄烏沖突的衍生風險正在不斷發酵，歐洲也正在上演能源危機，而隨著歐洲冬季到來以后，原油和天然氣價格在地緣因素和季節性需求因素疊加下，有望重新出現較高的溢價空間。

七、2022年1-8月我國原油進口小幅回落

步入2021年以后，在“雙碳”以及油價顯著回升的背景下，疊加國內原油進口配額的管理明顯收緊，煉廠加工需求受抑制，從而導致2021年我國原油進口量出現萎縮。

據統計，2021年1-12月原油累計進口量51297.8萬噸，同比減少5.4%；累計進口金額為25733120萬美元，同比增加44.2%。而隨著高油價時代開啟，2022年1-6月份，國際油價持續上行令原油消費國壓力增大，中國進口量繼續減少。

與此同時，國內疫情發酵也對原油消費構成壓制。從最新的數據看，山東35家地方性煉油廠開工率下降至52.96%，大幅低于歷年均值水平。

步入2022年下半年以來，隨著國際原油期貨續漲乏力，轉入高位振蕩，期價重心略有回落的情況下，國內進口萎縮程度有所緩解。

據顯示，2022年8月份，中國進口原油數量為4035.4萬噸，同比下跌9.4%；1-8月份，中國累計進口原油數量為3.3億噸，同比下跌4.7%。在原油生產方面，產量略有下降。2022年8月份，我國生產原油1694萬噸，同比下降0.2%，上月為增長3.0%，日均產量54.6萬噸。

2022年1-8月份，我國生產原油13694萬噸，同比增長3.2%。在原油加工方面，加工量降幅有所收窄。2022年8月份，我國加工原油5366萬噸，同比下降6.5%，降幅比上月收窄2.3個百分點，日均加工173.1萬噸。

2022年1-8月份，我國加工原油43489萬噸，同比下降6.3%。整體來看，我國原油生產和加工略有下降，原油進口降幅也較為明顯。

八、2022年9月美國原油非商業凈多頭寸繼續萎縮

步入2022年三季度以來，國際原油由高位振蕩模式轉為見頂后振蕩回落格局，市場看多力量有所回落。據美國交易委員會(CFTC)的數據顯示，截止2022年9月6日當周，WTI原油非商業凈多持倉量維持在214478張，周環比回落14711張，表明投機市場看多油價的信心大幅回落，做多油價的人氣有所降低。

從季度凈多持倉量水平來看，2022年2季度WTI原油非商業凈多持倉量均值維持在31.41萬張，3季度WTI原油非商業凈多持倉量均值維持在24.48萬張，季度環比下滑了6.93萬張，下滑幅度達22.06%。

由于美國原油產量持續攀升，導致WTI表現乏力，而歐洲受俄羅斯能源供應短缺限制，布倫特油價表現堅挺，由此導致兩地價差走闊。截止9月下旬，Brent-WTI價差維持在5.35美元/桶。

九、2022年10月原油走勢展望

綜合來看，對于2022年10月國內外原油期貨市場而言，筆者認為，由于歐美8月通脹數據依然居高不下，因此歐洲央行和美聯儲雙雙超常規加息75個基點以應對高通脹壓力。由于9月歐美央行議息落幕以后，10月議息會議缺席，年內還剩11月和12月兩次議息會議。

換言之，未來近兩個月內宏觀面或出現真空現象，不過仍需關注9-10月份歐美通脹數據情況。轉向國內市場，受人民幣兌美元貶值拖累，我國出口面臨一定壓力，不過在國內穩經濟政策持續出臺和發力下，8月各項經濟指標出現改善現象，預計四季度有望繼續維持平穩態勢。

從原油供需結構來看，隨著國際原油期貨價格重心穩步下移以后，OPEC+產油國繼續增產的動力減弱，轉而為了提振油價，改變此前的供應節奏，決定于10月實施減產措施，雖然減產幅度有限，但向市場傳遞出干預油價的信號，供應變量出現。

在需求端方面，由于歐美央行持續超常規加息導致其經濟衰退預期加重并拖累原油未來需求前景轉弱。多個能源權威組織調低今明兩年的全球原油需求，除了OPEC產油國組織依然保持樂觀預期外。供應預期下降博弈需求預期減弱，未來油價料跌勢趨緩，轉為階段性底部箱體振蕩的走勢。

綜上而言，預計2022年10月份國內外油價或將維持振蕩整理的走勢。預計美國WTI原油維持在80-95美元/桶區間內振蕩，布倫特原油格維持在85-100美元/桶區間內振蕩，國內原油期貨2211合約維持在600-700元/桶區間內運行。

來源：曲合期貨