歐洲能源短缺對有色金屬影響解讀（鋁、鋅篇）

　　摘要

　　隨著歐洲能源危機不斷升級，歐洲當地的電價已經飆升到了歷史高位，而冶煉產能則受到了首當其沖的影響。繼2021年10月份減產停產風波結束之后，在進入8月份之后，又有更多的冶煉企業受制于成本壓力，不得不停產或者減產，這其中，以鋅、鋁冶煉廠尤為凸顯。

　　但同時，目前宏觀周期偏弱，疊加美聯儲緊縮周期，終端消費略顯疲軟，有色金屬產業面臨供需兩弱的局面，后期行情如何演繹也是市場投資者熱切關注的話題。

第一部分

　　全球熱浪來襲，鋁價影響幾何

　　當前多因素影響導致歐洲電力供應緊張，目前歐洲地區的電力結構主要由、核能、可再生能源構成，天然氣受俄烏沖突影響，供給持續走低，同時價格再次走高，對于歐洲能源成本造成了巨大壓力。

　　其次高溫導致歐洲河流湖泊蒸發量加大，水位降低，水力發電首當其沖；高溫還將影響核電站冷卻反應堆用水。此外高溫天氣也不利于發電，因為光伏發電板“怕曬”。因此高溫對歐洲地區電力結構的影響是全面性的，這也導致歐洲地區電力價格創下歷史新高，高能耗的冶煉企業將繼續面臨停產威脅。

　　從歐洲供給量來看，2021年全球電解鋁產量為6734.3萬噸，其中整個歐洲地區占比11.2%，產量為746.8萬噸，其中俄羅斯占比最高，約占整個歐洲電解鋁產量的48%。今年可能面臨停產威脅的地區的產量上限大概在388萬噸左右。

　　從實際出發，歐洲發生全面減產的概率比較低。去年九月份歐洲天然氣緊缺導致能源大幅上漲，出現減產狀況，截止目前，歐洲的減產量是85.8萬噸，占比20%左右，今年極端高溫情況下，主要有斯洛伐克、法國、德國和希臘四個地區會發生減產，其次挪威、瑞典、冰島地區電力成本低，電力供應充足，他們減產概率較低。因此，樂觀的情況下，我們預估歐洲地區今年減產產能在67萬噸。如果高溫持續到九月份，減產規模可能會進一步擴大，從悲觀角度考慮，減產產能將會超過80萬噸。

　　從全球供給來看，歐洲地區減產對全球供應影響不會特別大，但會對歐洲當地的現貨升跌水造成影響，進入七月份后，歐洲現貨的升跌水處于企穩狀態，LME庫存仍保持去化。若8月、9月仍受高溫影響，減產進一步擴大，將可能導致歐洲主流消費地升貼水的再次走高。目前在LME庫存偏低背景下，可能會發生逼倉的危險。

　　如果后期受歐洲減產規模進一步擴大的影響，導致倫鋁價格再次走高，將會間接導致滬倫比值再次下挫，可能會使國內出口窗戶打開，進一步會緩解國內供應的壓力。

　　目前國內高溫導致124萬噸產能出現減產，高溫主要集中在中西部地區，主要涉及的產能是四川地區的100萬噸及重慶地區的56萬噸產能，目前四川地區的電解鋁產能大概率全停。重慶地區電解鋁產能暫未受到太大影響，考慮到高溫還要持續一段時間，不排除后續發生減產可能。另外一點就是市場比較云南地區的電解鋁是否會受到影響。

　　云南省水電主要依靠金沙江和瀾滄江，其中金沙江沿途水電站裝機量約占云南省內水電裝機量的八成，云南發電量排名前四的白鶴灘水電站、溪洛渡水電站、烏東德水電站、向家壩水電站都位于金沙江上。對金沙江沿途的五個水文站的水流量和水位高度進行分析，可以發現，除石鼓以外，其余地區的水流量和水位高度較去年同期表現都比較正常。

　　云南地區發電穩定，發生減產的概率極低。在當前高溫天氣下，受影響最嚴重的是重慶和四川，這對供應端的影響還是有明顯的限制。

　　從全年供需來看，上半年投產壓力較大。截止7月底，國內電解鋁運行產能達4105萬噸，創歷史新高位，國內有效建成產能規模4457萬噸，全國電解鋁開工率約為92.1%，預計3季度供應壓力有所緩解。一方面利潤的原因導致高成本地區復產弱于預期，另一方面高溫導致四川出現大面積停產，預估影響產能100多萬噸。對于三季度的供需平衡表，供應端壓力將會有明顯的緩解。

　　當前高溫對國內消費影響明顯，當前高位影響最明顯的是川渝地區，安徽和江浙地區，其中四川影響最大。主要消費地河南和廣東地區還沒有明顯的限產，但最新政府公布顯示同樣也面臨電力供應緊張的情況。高溫對下游影響更為廣泛，今年淡季或面臨淡季更淡的情況。

　　8月下游加工企業開工率小幅下滑，首先是因為傳統消費淡季，其次是高溫導致開工率回落。

　　在現貨方面，山東升貼水出現較大的貼水情況，主要由于上周受消息面刺激，鋁價出現小幅走高，但現貨對價格認可較低，因此表現出現貨貼水持續擴大。

策略建議

　　消費淡季過后，考慮到供應端復產節奏將慢于需求端，或存在階段性去庫局面，帶來短期的供需錯配，尤其是川渝地區現貨升貼水將明顯走高。疊加4季度歐洲能源緊缺問題將更加嚴峻，鋁價或迎來海外和國內的基本面共振，鋁價出現反彈小高峰。之后隨著金九銀十消費旺季過去，供應壓力重新凸顯。同時美聯儲后續的加息動作亦會給海外需求帶來一定抑制，價格再次進入下行區間。

　　操作建議：8月淡季期內，價格在17700-18700區間震蕩，這個階段可高拋低吸。金九銀十消費旺季來臨之前可逢低布局多單。消費旺季之后再維持逢高沽空的操作思路。

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第二部分

　　海外能源危機對冶煉產能的影響

　　歐洲鋅冶煉端產能方面：歐洲精煉鋅產能達到230萬噸，占據全球精煉鋅總產能的18%左右，僅次于亞洲。不同于國內精煉鋅企業較為分散的特點，經過之前的與整合，歐洲的精煉鋅企業相對較為集中。

　　歐洲鋅冶煉端市場方面：全球最大鋅冶煉企業之一Nyrstar稱將從 9 月1日起關閉 BUDEL 鋅冶煉廠。而此前，Nyrstar已在去年10月份將其在歐洲的三家鋅冶煉廠(荷蘭Budel、比利時的Balen以及法國的Auby)的產量削減了50%。其中，荷蘭地區BUDEL冶煉廠占全球供應總量的2.1%左右，除去2021年10月減產的50%至15萬噸，預計此次關閉對年內全球精煉鋅供應量影響相對有限，但減產消息仍對鋅價盤面走勢產生較強提振作用。

　　從中歐冶煉成本端看，鋅的冶煉成本包括人力、能源、輔料以及折舊運輸等。從國內國外的鋅冶煉成本構成上來看，國外鋅冶煉成本主要受人力成本、電力運輸影響較大，其占比分別達到24%、20%；國內鋅冶煉成本中占比最大的能源，其比例達到40%，而人力成本相較于國外占比較低，占比僅為11%。

　　因此，能源價格的波動，對國內定價的影響權重更大，但由于國內電力價格相對穩定，所以在實際的影響幅度上，海外電力價格的變化對冶煉利潤的影響起到了明顯的作用。

　　從歐洲電力發電結構來看，主要包含化石能源和可再生能源兩大類。近年來化石燃料發電比例不斷下降，自2010年近50%不斷下降至40%以下，同時可再生能源發電比例不斷上升至40%附近，至2020年，可再生能源發電比例首次超過化石燃料發電比例。

　　從能源類型上看，化石能源主要包括煤炭、石油、天然氣等，雖然受俄烏沖突等地緣沖突的影響，占比不斷下降，但總量仍處高位。可再生能源主要包括、水力、核能以及其他清潔能源等，其波動性較大。數據上，德國風力發電產能其有非常強的季節性，而一般上半年整體產量偏低；而法國從去年開始拆除了部分核能裝置，導致自2022年一季度開始核電產量銳減。

　　綜合來看，上半年歐洲清潔能源缺口較大，增加了對傳統能源的依賴程度。

　　電力價格指數方面，自去年年中以來，歐洲主要冶煉產能集中地的電力價格不斷上行，目前的電價相較于一年之前而言已經上漲了4-5倍。而根據歐洲地區每噸鋅消耗電量3700KWh來計算，理論上冶煉鋅的單位電力成本從2021年初的150歐元/噸上升到2021年4季度的770歐元/噸，以及2022年1季度的850歐元/噸，整體上單噸電力成本的漲幅大約在5倍，與電力價格指數漲幅基本保持一致。

　　國內方面，雖然2021年國內動力煤價格暴漲，但政府積極對動力煤長單協議價格進行指導，因此電力價格仍然保持相對穩定。綜上所述，國內鋅冶煉端成本受煤炭、天然氣等傳統化石能源影響不及歐洲，成本沖擊下，歐洲減產消息不斷。

　　供給端，鋅精礦供應依然緊張。數據上，目前國內鋅冶煉廠原料庫存天數以及進口鋅周度庫存均處同期歷史低位水平，僅為19.4天、7萬噸；而進口鋅精礦加工費已呈現見頂回落的趨勢，側面論證了鋅精礦供應端偏緊態勢。

　　需求端，鋅需求依然處于往年低位水平。數據上，鍍鋅開工率、壓鑄鋅開工率以及氧化鋅開工率整體上景氣度偏弱，低于歷史平均水平。需求端受到壓制，接下來需要關注國內政策端變化情況以及對開工率的預期提振作用。

　　庫存結構上，海外呈現低庫存+高升水的趨勢。全球顯性庫存總量降幅明顯，較去年同期24萬噸左右降至7萬噸左右，而北美洲、歐洲以及亞洲庫存量均持續走低，其中歐洲交割庫存僅為25噸，可認定其處于零庫存水平。注銷倉位上，注銷倉單占比越高則說明供需結構趨于偏緊，而自年初以來，注銷倉單占比不斷走強，放大了價格波動彈性。庫存量整體水平偏低疊加注銷倉單占比走強，加劇升貼水波動幅度，目前LME鋅3月期貨合約對標LME鋅現貨升水高達126元/噸，溢價率接近4%，可以看出鋅期貨合約盤面狀況對市場消息擾動的敏感性較強，若未來供應端出現減產消息等新的擾動因素，或將進一步加深歐洲供應困局。

　　國內數據上，目前國內整體鋅市延續去庫，社會庫存已降至13萬噸水平，接近3年來庫存低點，產業鏈情況上，鋅原料端價格上漲，下游企業普遍接貨情緒不佳，開工率明顯不足。

　　宏觀方面，整體市場景氣度較弱，7月國內指數下跌至49%，接近榮枯線；歐洲PMI指數從6月份52.1%下降至49.8%，跌破榮枯線；美國PMI指數雖為52.2%，但未來走勢趨于下降，且美國同樣偏低。

策略建議

　　目前供需雙弱，預計鋅價仍將震蕩運行。需求端預期偏空，下游接貨意愿不佳；供給端受庫存結構及減產因素影響，對鋅價存在一定支撐作用，接下來仍需關注歐洲減產力度及地緣政治沖突等因素。冶煉利潤端預期偏多，主要由于海外供應端減產以及電力價格持續走高影響，能源價格助推成本走高所致。

　　總的來說，認為短期內存在反彈空間，但長期來看將跟隨宏觀方面下跌而呈現下跌趨勢，建議企業可參與遠期正套業務。

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（文章來源：期貨）

來源：東方財富