航天股票價值分析 (航空航天高景氣，優選高增長龍頭)

2022年Q1回顧：軍工板塊回調幅度較大，或已進入黃金配置期

軍工板塊開年后回調幅度較大，自2022年初至3月25日，軍工板塊絕對收益-21.80%，相對收益-10.06%。一方面受市場情緒影響，軍工板塊作為高成長行業，在風險偏好下降的市場環境下，回調壓力顯著。另一方面，自年初以來，“增值稅改革”、“市場產品納入電子元器件名錄”等行業消息引發了市場對軍工企業盈利能力下滑和競爭惡化的擔心，從而加劇了軍工板塊的波動。我們認為，2022年軍工行業高增長確定，板塊處于底部位置，疊加地緣政治催化，板塊配置價值凸顯。

2022年Q1回顧：去年熱門股表現一般，題材股漲幅居前

2021年漲幅靠前的個股以國防信息化和材料及加工等產業鏈中上游企業為主。國防信息化：紫光國微、振華科技、衛士通、景嘉微等上游元器件供應商受益自主可控和裝備需求爆發，業績持續增長帶動股價爆發。材料及加工：撫順特鋼、中航重機、航宇科技、派克新材等原材料及加工企業受益于航空航天高景氣，業績快速提升拉動股價上漲。

利潤增長顯著提速，基本面向上趨勢確立

19年至今，軍工行業收入增速11.22%/10.92%/20.31%、利潤增速3.73%/32.73%/43.07%不斷提升，行業高景氣邏輯在財務報表中持 續得到驗證。

中上游延續高增長，行業景氣度正逐步在下游環節顯現

21Q1-Q3，按產業鏈環節統計： 收入端，上游元器件、材料增速最高分別為29%/25%、中游分系統增速也較快達到22%、下游總裝廠增速為8%； 利潤端，上游元器件、材料增速依然最高分別為62%/52%、中游分系統增速也很快達到39%、下游總裝廠利潤增速36%遠超收入增速， 邊際利潤改善初顯。

供給：上游競爭相對激烈，下游以壟斷和寡頭為主

由于需求計劃經濟屬性較強，因此軍工產業鏈具備逆經濟周期特點，且核心資產以央企軍工為主。

國防與經濟實力匹配驅動行業長期增長

《中共中央關于制定國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和二〇三五年遠景目標的建議》提出，要“加快國防和軍隊現代化，實現富國 和強軍相統一”、“提高國防和軍隊現代化質量效益”、“促進國防實力和經濟實力同步提升”。 我國已成為世界第二大經濟體，GDP總量約為美國的77%。但我國軍費僅約為美國的32%，軍費/GDP比重約1.42%，遠低于美國的 3.39%，也低于全球平均水平2.4%。國防投入遠落后于經濟發展，國防與經濟實力匹配將驅動行業長期確定增長。

裝備建設對標國際先進驅動行業長期增長

建軍百年奮斗目標驅動行業十四五快速增長

十九大以及《國防白皮書》制定新時代中國國防和軍隊建設的戰略目標，到2020年基本實現機械化，信息化建設取得重大進展，戰略能 力有大的提升；力爭到2035年基本實現國防和軍隊現代化；本世紀中葉把人民軍隊全面建成世界一流軍隊。

航空航天裝備已成戰場致勝關鍵

航空航天裝備已成為戰場致勝的核心要素，參考美軍發展經驗并結合我國國情，預計十四五期間三、四代航空/航天裝備有望成為 裝備費用投入重點。

航天：未來五年有望快速增長

考慮到未來非接觸型作戰將增加傳統航天裝備需求，我們預計十四五 期間我國航天領域增速將進一步加快。

航天電器：我國航天連接器龍頭，航天業務占比較高，未來五年 將顯著受益于行業快速增長紅利，業績彈性相對較大。

菲利華：國內石英纖維龍頭，主要應用于航天航空領域，未來五 年持續高景氣，同時逐步向高價值量的復合材料領域發展，打開成長空間。

航天：衛星互聯網有望帶來增量需求

衛星互聯網是指在外太空鋪設衛星網絡，把互聯網“搬”到太空上，地面用戶通過終端設備實現互聯互通，類似于隨身Wi-Fi，真正做到無 死角覆蓋。

我國正積極布局衛星互聯網建設。 國企：航天科技、航天科工和電子科技集團分別推出鴻雁、虹云、天象星座計劃。民企：銀河航天、零一空間、藍箭空間等民營企業也在積極布局衛星互聯網。 未來需要重點解決問題：衛星批量化生產、發射及火箭回收技術。與傳統航天裝備小批量、定制化生產特征不同，衛星互聯網中衛星需求量 大幅提升，需要顯著降低單星成本才能形成高密度網絡覆蓋，未來火箭可回收技術、一箭多星技術以及衛星批量化生產是降本關鍵。

航空：全面進入20時代，戰斗機、直升機、運輸機、發動機有望受益

我國空軍整體力量不足：我國軍機數量排名世界第三，占世界軍機數量的6%，而美國擁有13407架軍機，是我國的4.4倍，超過俄、中、 印、日、韓等五個國家軍機數量總和。 隨著我國新一代軍用飛機相繼服役，空軍已全面進入20時代，未來將逐步縮小與發達國家在軍機上的代際差距和數量差距。

航空：戰斗機升級換代需求旺盛

戰斗機：我國與美國存在代際差距，更新換代需求較大。 以F-15、F-16、F-18為代表的三代機已經占美軍戰機數 量的71%，以F-22、F-35為代表的四代機占比為9%，而 我國空軍三、四代機不到美國的30%。

航空：10噸級直升機批產潛力大

直升機：10噸級直升機批產潛力大，有望成為產業鏈新動能。總量不足：2021年美國軍用武裝直升機多達5434架，占全球總量的27%；俄羅斯為1540架，占全球總量的8%；我國軍用直升機數 量不到美國的20%。結構需優化：目前美國擁有2861架黑鷹直升機，我國新一代通用型直升機與美國的黑鷹相似，都是10噸級通用型直升機，未來將彌 補我國在該噸級的空白。

航空：飛發分離與兩機專項助力航空發動機進口替代

航空發動機是飛機的“心臟”，由于行業技術壁壘較高，全球僅美/俄/英/法/中 5國可獨立研制。 目前整機制造和高溫材料是我國航發產業鏈的短板，軍用發動機部分實現國產化，民用發動機主要依賴進口。伴隨著航發集團成立及兩 機專項千億投入，預計國產航發研制有望加快推進。

航空：未來20年，航發市場空間有望達到萬億級別

軍用航空發動機：2017-2026年我國市場空間450億美元。 民用航空發動機：未來20年全球市場空間約14500億美元，其中我國市場空間約3000億美元。

2022展望：邊際變化主要來自三方面

央企改革：央企軍工提質增效潛力較大，上市公司股權激勵或是改革主方向，企業經營效率有望持續提升。

自主可控：行業供應鏈安全至關重要，武器裝備自主可控大勢所趨，關鍵原材料、元器件、分系統國產化或迎重大機遇。

價值占比提升：價值占比提升有兩條路徑：一是產品拓展；二是產品在單位裝備上的應用價值量提升。價值占比提升有望帶動行業龍頭實現 超越行業的增長速度。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）