什么是倒掛現象（當前股市一二級市場估值“倒掛）

近日，在A股指數探底走高背景下，投資者對于估值波動張開了討論，有觀點認為：當前一級和二級市場估值存在嚴峻“倒掛”情景，且與資金面有著絕對關系。

《證券日報》記者通過多位機構投資者的采訪后發現：他們并不太認同當前一、二級市場估值“倒掛”現象有多么嚴峻，同時他們認為這可能僅僅屬個別現象，并十分態現象。雖然資金面對估值有著很強的關聯關系，但卻不是絕對的關系；同時，就目前股市來看，A股整體資金尚算足夠，一、二級市場估值不會導致嚴峻的“倒掛”。

三大因素或導致“倒掛”現象

今日（7月29日）消息面上，包括新華社、經濟日報及證券日報在內的主流媒體紛紛刊發堅定市場信心的重磅文章。早盤A股三大指數迎來了強勢翻紅行情。截至記者發稿，上證指數環繞3400點一線張開震蕩。

久友資本董事長李陽向《證券日報》記者示意，針對“倒掛”觀點，首先，要認清所謂的“倒掛”是什么。“倒掛”指估值在上市后比上市前還要低，這是一級和二級市場市值“倒掛”。正常來講，企業在一級市場估值一定要比二級市場低，讓投資者有投資空間，這才是一級市場和二級市場估值所處的合理現象。“就目前來看，‘倒掛’現象確實會有發生，尤其是在資本市場施行注冊制后，但這些也都是階段性現象，并不是長期狀態。”

其次，要認清導致“倒掛”的原因都有哪些。李陽認為，導致這一現象的原因可能有三種情景：一是一級市場上市前的融資估值偏高。二是上市后在二級市場的波動中，估值有所修正。三是個股本身或行業處于重大變化，導致估值重塑或重構。例如，近期教育板塊估值的波動就屬這種情景。

星石投資副總經理、首席研究官方磊告訴《證券日報》記者，資金面雖然對企業估值有著很大關系，但不是絕對關系，就目前A股上市公司估值表現來看，尚未有出現特殊明顯的一級和二級市場估值“倒掛”現象。

他同時示意，估值重塑存在階段性特征，并不是長期處于“倒掛”狀態，例如那些破發的企業，雖然股價有時會跌破發行價，但經過一段工夫修正后，仍舊會回歸到合理的估值水平，股價表現仍會高于發行價。

A股整體估值仍處偏高水平

記者梳理發現，當前有觀點認為：“外資資金目前處于流出狀態，這也是導致‘倒掛’現象的主因。”對此，多位分析人士向記者示意，目前A股整體估值仍處偏高水平，并不會出現明顯的“倒掛”現象；“倒掛”也與企業自身的競爭力及行業整體估值水平存在關聯性。

有分析人士向《證券日報》記者示意，一級和二級市場估值“倒掛”并不常見，偶有發生可能與A股行情疲軟有關，恰逢一級市場某個項目的稀缺性因素較強，彼時該項目的估值定價一定會很高，因此，同類型的公司或一級市場的定價會比二級市場高一些。“目前一級市場資金也很足夠，尤其是剛性兌付被打破后，許多資金流向了一級市場，在項目少、資金多的情景，一級市場估值偏高也有可能。”

私募排排網基金經理胡泊告訴《證券日報》記者，市場資金充沛有利于上市公司估值提升。在當前市場流淌性比較充沛情景下，A股市場整體估值水平處于在偏高狀態，但仍在合理水準，即便是在短期流淌性收緊狀況下，A股估值水平仍可以持續偏高狀態，且上市公司成長性也可以消化估值。

針對偶有發生的“倒掛”現象，胡泊認為，“倒掛”現象可能在于一級市場和二級市場處于割裂狀態，投資資金的屬性不同，導致一級市場有自身的定價邏輯，與二級市場定價存在較大差異性。在當前市場狀況下，許多一級市場因為項目稀缺性，從而導致估值過高。

方磊示意，雖然外資流出會對市場有肯定影響，但中國經濟不會因為短期因素而出現停滯或逆轉，在經濟逐步復蘇前提下，應關注估值是否合理且未來逐步受益于經濟復蘇的后周期股票如何發展。當前股市高估值非周期資產和低估值順周期資產的表現分化嚴峻，以滬深300和創業板指數為兩類風格的代表，低估值順周期類資產（通脹受益）相對于高估值非周期類資產（通脹受損）比價關系已經處于絕對低位。同時，整體來看，目前主板的整體估值仍在10倍至20倍之間，創業板在80倍左右，科創板也保持在50倍以上水平，因此，嚴峻“倒掛”現象尚不能認可。