雪球結構產品，你想知道的，這里都有！

大概三四月份開始，我身邊多了許多雪球產品的廣告，那個時分想過寫篇文章解構一下這個產品。可惜，工夫有限，沒什么空閑，后來懶癌犯了，不了了之。但是，最近我看到一些大v開始大肆宣揚雪球產品，搞得似乎是十幾點無風險收益一樣，，，由于產品結構復雜，外人不太能知道這是個什么東西，終于還是寫下了這篇文章（加班更新，求打賞）

Partのone 雪球期權是什么

核心：雪球是一種非保本、場外、衍生品。

雪球結構產品，其實是雪球期權（snowball），是奇特期權的一種，類似的還有鳳凰（phoenix ），空氣包（airbag）等等，在期限、標的、敲入與敲出條件、票息等方面有所不同。

以雪球期權為例，主要內容如下：

期限：6-24個月

標的：大多為500指數，存在少量產品掛鉤個股

敲出價格：大多為期初價格的100%-110%

敲出頻率：一般為每月的固定期限看見

敲入價格：大多為期初價格的60%-80%（每日看見）

票息：（總感覺這個概念用錯了，用產品損益更好點）敲出或到期獲取產品收益

理論場景如下：

圖片來源：蒼山日暮

總結一下：只要在敲出看見日，指數價格達到敲出條件，期權自動敲出，勝利賺錢；而在每個交易日看見中一旦達到敲入條件，將會出現三種情景，①之后再次達到敲出條件，按照年化收益賺錢②未敲出但期末價格高于期初價格，收益為0，資金浪費兩年③未敲出且期末價格低于期初價格，按跌幅虧錢。

假如，有點期權基礎的話，這里畫一下payoff圖，會發現你賣出去了向下敲入看跌期權（down-in-put）。

有點抽象，能理解就好，紅線大概為產品的損益，黃線是賣看跌期權的理論損益。只不過呢，券商把產品收益替換成票息罷了。

我常說的一句話，投資工具沒有對錯，不過是觀點的表達，那么雪球表達的是什么觀點？簡樸說，“我不明白未來能不能漲，但未來一定不會大跌”。所以在投資該產品之前，好好想想這句話，你是認同呢？還是反對呢？你要是認為后市會大跌，還是乘早遠離吧。

這個產品不是最近出來的，大概18年下半年就看到一些券商在搞了，那個時分基本底部確認，但不明白什么時分才能漲起來，買這個產品是很不錯的挑選。至于為什么今年火了起來，說實話，我也不清晰，至于在這種關頭，一些大v瘋狂推薦，我更是不懂。

雪球雖然被稱之為結構，但和鯊魚鰭等有著質的不同，天下沒有白吃的午餐，收益往往和風險相匹配，所以別被理論收益蒙蔽了雙眼。

Partのtwo 雪球期權的對沖

糾正一個誤區，投資人買入雪球期權，相稱于賣出了看跌期權，券商相稱于買入了看跌期權，但并不是大v們提到的風險轉嫁。

體量這么大的產品，券商資管是不可能和投資人對賭的，他們要做的是通過對沖。券商資管的對沖理論上是有正收益的（伴著波動率的變化，一旦定價錯誤，能不能賺錢兩說）。

往下，主要觸及的期權知識，可能比較復雜，我會盡力將知道的。

vaga

長期限的奇特期權是有Vega風險的（可以市場波動風險，市場波動越劇烈，期權費越貴），一般會被對沖掉。國外有足夠的普通期權、香草期權以及波動率指數等工具，這一風險可以處理掉。而海內實際上，可以理解成券商就是和投資人賭波動率，后續會講到。

delta

delta對沖是最常用的一種對沖手段，主要用于處理價格風險。在對沖過程中，一般是delat保持中性，也就是delta值為0。（會有點復雜，我盡力）

所有希臘字母都是衡量持倉搭配風險用的，delta代表搭配盈虧與標的走勢的關系，處于-1到1之間。看跌期權的delta值處于-1-0之間（標的跌的越多，該值越接近于-1），剛才說了券商相稱于拿了一份看跌期權在手，為了保持delta中性，需要通過做多中證500股指期貨，將delta指數配平。也就是說，指數越跌，券商手里的500期權多頭越多。

舉個簡樸的例子：

一只股票價格為10元，我買了10元

明天跌到9元，我再買1元

后天漲到10元，我買點第二天買的倉位（賺1分？）

。。。。（哪怕敲出，期初的倉位是盈利的，充足支付投資人）

在標的的漲跌中，配平delta值，不斷高拋低吸，大體上，就是這么個過程（這就是期權中常見gamma slaping）。始終高拋低吸，只要最終獲取的收益高于支付給投資人的票息，就是勝利的。

（以上看起來很簡樸對不對，其實都是嘴炮，操作起來過程中，由于gamma的存在，難得要死）

gamma

這里，不想張開了，很復雜。

簡樸說就是，越臨近到期越接近于行權價，gamma會使得delta值變動異常劇烈。假如按照delta值對沖，可能一會瘋狂買，一會瘋狂賣。這種時分全靠交易員盤感，greeks不可信。

基于以上，你們大概就知道了券商是怎么賺錢的了。雪球定價的波動率肯定要比實際波動率要小，如此才有保障。另一方面，為何標的主要是中證500，想想券商期貨端的持倉，中證500貼水多少？不選它選誰？

PartのThree 雪球期權的市場影響

中證500指數波動率下行

伴著雪球期權市場規模的越來越大，對沖端的力量也會越來越大，看一下近一年中證500與其他指數，雖然有市場風格的影響，但對沖力量也是造成這種現象的重要因素。

伴著波動率的下降，券商的報價也會逐漸下行，否則就會面臨虧損的問題。這是也是券商資管的重要風險，真說不好那天就開始虧了。

中證500貼水收斂

這里應當不用解釋太多，在上面對沖那里講過了。

可能存在的市場風險

核心在幾個敲入與敲出的價位

大致推算一下，市場上雪球發行價格，假設平均在6400點，向上三到五個點，也就是6600到6700或許會被券商高拋，打壓指數價格。

向下的話，會比較危險，假設在75%的水平，也就是4800點左右，一旦跌破，資管必須拋掉多頭倉位，或許會形成多殺多的場景。

寫在最后

雪球實質上就是賣看跌期權，在熊市末期是很好的工具。盡治理論上虧損無限，但指數的跌幅也就那么點大，做股票投資，誰沒有經歷過百分之二三十的虧損。別上杠桿，據我所知，目前是存在杠桿雪球的。

以上，只是為了讓各位朋友熟悉雪球這個東西，知道其中的一些原理。我是衍生品的支持者，衍生品的存在本來就是為了對沖風險，但幾次危機，都被人當作替罪羊，很無語。

好好想想錯的是工具還是人？

$中證500ETF(SH510500)$#雪球結構理財#

來源:雪球-Loky-Y