一致性預期促使市場情緒快速釋放

自上周五以來，期債展開一輪大幅調整，在“美國通脹回落引發市場風險偏好提升—市場對經濟基本面修復的樂觀情緒提升—降準落空—銀行間資金流動性持續收緊—債券基金贖回壓力下機構投資者的拋售行為”這一負反饋作用下，債市悲觀情緒快速釋放。二債、五債、十債加權合約和主連合約相繼跌破20日、60日、120日均線，不同程度接近或已跌破年內7月份的低點水平，這讓機構積攢了近半年的凈值幾乎瞬間清零。

美國通脹數據的超預期回落為市場風險偏好的提升創造了環境。上周四（11月10日）晚間，美國發布的10月CPI同比上漲7.7%，為今年2月以來首次低于8%，且低于市場預期7.9%，這是今年3月以來美聯儲6次加息375個基點的累積效應和滯后效應首次出現效果。隨著美聯儲通脹壓力開始降溫，暗示美聯儲本輪激進的加息斜率或接近拐點，也意味著美元強勢周期處于強弩之末，這對中國經濟、人民幣匯率、風險資產（股市和大宗商品）和黃金市場是方向性利好。美國通脹數據公布之后，美元和美債收益率快速下挫，市場風險偏好大幅提升，帶動次日A股跳空高開，對債市產生抑制。

近期國內關于疫情和地產兩大重磅政策的發布，扭轉了市場對經濟的悲觀預期，使得前期支撐債市的基本面邏輯得到重塑。11月11日午間，國務院聯防聯控機制發布進一步優化防控工作的二十條措施，點燃市場對經濟修復的樂觀情緒，進一步提振市場風險偏好，市場很快對此做出反應，股市顯著上漲，債市大幅回落。與此同時，11月13日，央行和銀保監會出臺十六條措施促進房地產市場發展，樓市迎來政策“強心劑”。海內外共振，市場風險偏好得以提升，周一債券收益率大幅跳升10bp，期債繼續低開低走。

周二，市場迎來頗為期待的MLF續作結果，當日公開市場有1萬億元MLF到期，央行開展了8500億元的MLF和1720億元7天期逆回購操作，MLF縮量價平續作，也并未出現降準置換，略低于市場預期。周三晚間央行發布《2022年第三季度中國貨幣政策執行報告》，報告不再提“逆周期”字眼，對年末流動性環境的表述為“適宜”，對通脹措辭從“密切關注”變成“高度重視”，提出 “需求側變化”帶來的通脹升溫可能性，刪去了“發揮好貨幣政策工具的總量和結構雙重功能”。預計后續總量貨幣政策工具的使用會更為謹慎，降準降息的概率顯著降低。

資金面方面，本周銀行間流動性緊勢延續，質押式回購利率進一步走升，隔夜R001、7天R007和14天R014資金利率均已升破2.0%，存款類DR007利率也站上7天期逆回購政策利率2.0%上方，同時股份制銀行1年期同業存單發行利率已經從月初的2.0%左右升至2.5%之上，顯示出銀行體系流動性面臨一定壓力。

由于同業存單利率上行太快，帶來了估值的變動，影響了貨幣基金和短債，導致債券基金凈值普遍回撤跌至1以下，同時銀行理財產品也迎來新一輪“破凈潮”，凈值劇烈波動造成了投資人恐慌，加大投資人集中大量贖回產品。此外，隨著利好政策持續出臺，投資者對政策以及長期經濟的預期發生轉變，開始看好股票市場復蘇，進行主動調倉分流債市資金，也是導致債基等固收類產品被提前贖回的一個原因，贖回壓力下管理者不得不拋售債券資產加以應對。隨著贖回壓力持續釋放，信用債也開啟大跌模式，帶動長端利率持續上行。

總而言之，近期債市大跌是由基本面、資金面、風險偏好、投資者行為等多重利空因素共振所導致，一致性預期一旦形成就會出現搶跑，進一步加劇負反饋模式。不過債券市場調整具有合理性，但引發“贖回—調整”的負反饋則不具有持續性，市場存在自我調節的機制。（作者單位：中輝期貨）

?來源：期貨日報