關注預期差帶來的交易機會

5月下旬以來，債市行情波動加大。先是政策寬松預期升溫導致債市收益率大幅下行，而后到5月末，隨著上海逐漸解封，基本面修復預期使得空頭卷土重來，債市中長端收益率大幅調整。后期看，盡管最新公布的5月PMI數據超預期，經濟開始修復，但PMI仍低于榮枯線，表明經濟增長壓力不減。高頻數據顯示，盡管5月以來疫情形勢明顯好轉，但經濟活動仍有較大限制，本輪經濟修復較緩慢，預計即將公布的5月經濟數據預期差將進入兌現期，經濟大概率呈弱現實強預期局面，中短期債市仍有交易機會，操作上可逢回調繼續做多，關注6月地方政府專項債發行帶來的短期沖擊。

疫情影響下，經濟修復緩慢。國家統計局最新發布的5月制造業PMI為49.6，雖然較4月反彈，但并沒有回到榮枯線上方，主要子指數的表現也低于預期。PMI系列數據的表現與發電、地產銷售等其他經濟高頻數據保持一致，即5月經濟的改善可能并不明顯。5月制造業和非制造業PMI皆實現觸底反彈，由于非制造業PMI受疫情沖擊更加明顯，反彈力度也更大。疫情拖累減弱，經濟進入疫后修復期。筆者認為，雖然經濟有所修復，但相較疫情前水平仍有差距，政策仍需持續發力。5月PMI數據回升但仍位于榮枯線下方，意味著經濟尚未重回擴張區間。高頻數據也顯示自4月底以來經濟有所改善，但生產和基建開工數據改善較為緩慢。

目前經濟仍面臨較大壓力，相關穩增長政策將持續發力，近期國務院部署33項穩增長措施及督促地方政府盡快落實也體現了這一點。當前市場對基本面和政策面的悲觀預期階段已過去，但在微觀主體資產負債表持續受損的情況下，社融等經濟先行指標的擴張仍十分有限。此外，當前出口也面臨趨勢性下行壓力。預示本輪疫情后的經濟修復將更為平緩。從國務院的最新部署看，本月LPR調降仍可期。當然，隨著疫情形勢進一步好轉，復工復產持續展開，經濟最困難時期已經過去。

海外緊縮預期再起。美國最新公布的5月非農新增就業人數39萬人，好于市場預期的32萬人，前值由42.8萬人上修為43.6萬人。若維持當前速度，美國非農就業人數有望在2個月內修復至疫情前水平。美國5月勞動力參與率為62.3%，好于前值的62.2%，比疫情前低1.1個百分點；失業率3.6%，與疫情前相差無幾。薪資方面，5月時薪同比增5.2%，持平前值；每周工時連續3個月錄得34.6小時，說明在崗勞動力工作強度依然較大。薪資帶來的通脹壓力維持高位，緣于美國企業招工需求旺盛，而就業群體的就業意愿低迷。美國非農就業人數增高的同時，就業質量進一步提升，全職就業率接近疫情前水平。另外，旺盛的招工需求下，美國就業尤其服務業就業修復可期，但難解的供需矛盾將使得薪資通脹壓力進一步凸顯。短期市場對美聯儲政策收緊的預期明顯升溫，美債收益率觸底反彈，短期中美國債利差縮窄。

另外，歐央行緊縮預期同樣升溫。受供給端的影響，能源危機發生以來，歐洲的通脹壓力從去年下半年就不斷增加，尤其是俄烏沖突爆發后，能源危機持續惡化，通脹問題愈發凸顯。截至今年5月份，歐元區整體CPI同比已升至8.1%，核心CPI同比升至3.8%，主要消費品和服務均漲價。而隨著全球大宗商品價格上漲，PPI水平更高，截至4月歐元區PPI同比已突破37%。與高通脹形成對比的是，歐洲的經濟增速卻邊際放緩，滯脹壓力加大。截至5月份，歐元區制造業PMI已降至54.6%，而3月之前，這一指標已經在58%—59%徘徊半年。隨著俄烏問題發酵，漲價本身就會打壓經濟增長，歐洲經濟領先指標3月以來已大幅下滑。在當前失業率偏低、經濟還未大幅下滑的情況下，歐洲央行的態度比較明確，即短期內以控通脹為主，收緊貨幣政策，預計7月有可能開始加息。

經濟壓力不減背景下，政策開始集中發力，6月降息可期。政策方面，隨著疫情形勢好轉，穩經濟大盤任務緊迫，各地抗疫紓困、促進消費等綜合性舉措相繼出臺。調增政策性銀行8000億元信貸額度、支持發行3000億元鐵路建設債券、新增1420億元留抵退稅等政策陸續到位。廣義財政赤字擴張，信貸投放力度加大，社融增速有望逐步上行。確保二季度經濟實現合理增長和失業率盡快下降的背景下，銀行間市場利率將維持相對低位。從國務院的最新部署看，本月通過LPR下調帶動存貸款利率進一步下行的措施仍值得期待。當然，雖然短期經濟修復較慢，但隨著復工復產的持續展開，中國經濟已經走過了最困難的時刻。（作者期貨投資咨詢證編號Z0011341）

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?來源：期貨日報