銀行信貸分析 (信貸需求乏力下的行情與隱憂)

基礎貨幣創造：超儲率環比回落，降準難以對沖準備金整體降幅

四月，基礎貨幣增速提升，升幅較上月明顯放緩。與此同時，市場短端資金利率顯著低于政策利率，說明市場對基礎貨幣需求低迷。從影響因素來看，央行投放與政府存款對基礎貨幣起到回籠作用，其它負債發揮投放功能，外匯占款變動不大。月末，央行降準0.25個百分點，但法定存款準備金降幅不抵銀行準備金整體降幅，超儲率與銀行備付金率環比回落0.1個百分點。

·央行投放回籠近萬億，“收短放長”特征更加明顯。四月，對其他存款性公司債權環比減少9188億，其中逆回購工具凈回籠6400億，MLF凈投放為0，降準投放長期資金5300億。當前央行總量型貨幣政策加碼寬松的必要性已不明顯：價格方面，央行傾向于運用存款利率市場化調節機制引導貸款利率自行降低；數量方面，央行當月降準時明確表示“當前流動性已處于合理充裕水平”。預計下一步貨幣政策將從總量政策向結構性政策加速傾斜：一方面加快科創再貸款等已有的結構性政策落地，另一方面創新更多增量型政策工具。

·政府存款增幅小于歷史同期，推測央行上繳利潤到賬發揮重要作用。四月，政府存款環比增加1327億，體現出季節性特征，但增幅少于歷史同期，僅與2015年與2020年同期相近。從構成來看，財政凈收入約-5000億，政府性基金凈收入-3000億，政府債務凈融資3410億元，合計約-4700億，與政府存款增多背離。據央行披露，四月中旬已上繳利潤6000億，將產生基礎貨幣投放，推測其可能記在政府存款項下。預計在留抵退稅與地方債發行加碼的影響下，五月政府存款超季節性增多，對基礎貨幣起到負面作用。

·外匯占款出現七個月來首度回落，降幅類似2018年。四月，央行外匯占款環比減少176.3億，明顯與人民幣匯率走貶有關，這從銀行結售匯順差與全口徑銀行凈結匯分別減少77.3、150.3億美元可以驗證。盡管外匯占款減少，但降幅不及2015年，與2018年相近，表明央行沒有入市干預，保持一定政策定力。多種跡象表明前期積累的人民幣貶值壓力已得到釋放，快速貶值之勢因此放緩。鑒于5月出口形勢邊際好轉、央行政策工具留有余力，預計央行口徑外匯占款將保持平穩，不會出現大的波動。

廣義貨幣派生：信貸需求萎靡不振，金融加杠桿尚不明顯

·多渠道共振，廣義貨幣派生環比大幅減少。四月，M2同比增長10.5％，但環比僅增加2023億，較一季度月均3.8萬億的環比增幅下降明顯。從派生渠道來看，銀行信貸與財政凈支出的大幅減少是廣義貨幣供應量減少的主要原因，央行外匯占款投放與銀行購買的資管產品到期回籠也起到削減作用。

·國有大型銀行“寬信用”壓力相對突出。四大行的短貸/票融增速連續第五個月提升，大型、中小型銀行短期貸款增速環比走低，票據融資增速出現分化，說明“寬信用”壓力主要集中在國有大型銀行。受疫情沖擊與宏觀政策扶持等因素影響，企業短期資金狀況改善，致使大型銀行短期貸款增速出現9個月來首次回落，四大行短貸增速也明顯放緩。

·同業融資需求不強，銀行資金外溢較為可控。其他存款性公司資產負債表顯示，對其他存款性公司債權小幅增多，但增幅小于三月，說明市場資金充裕，同業融資需求不強；對其他金融機構債權轉負，說明金融機構加杠桿尚不突出，銀行端資金外溢仍然可控。

啟示與展望：

四月以來，十債收益率圍繞2.8％糾結徘徊，但從5月中旬開始，十債收益率連續下行，降幅超過2Y國債收益率，說明基本面走弱與“寬信用”難以兌現支配當前債市走勢。但從此次央行金融報表的變化可以看出，“寬貨幣+緊信用”正在向“穩貨幣+寬信用”悄然轉變：

貨幣端：面對短期流動性極端充裕疊加宏觀經濟下行壓力交織的不利局面，央行4月流動性調控“收短貸長”特征明顯，總量型貨幣政策加碼寬松的必要性減退。出于防止淤積在銀行端的流動性出現資金空轉，預計貨幣政策將從總量寬松向結構寬松加快轉型，“寬貨幣”已在向“穩貨幣”過渡。

信用端：受信貸需求不振的影響，“寬貨幣”向“寬信用”傳遞遇阻，四月信貸總量持續低迷。盡管LPR調降與國務院“33條”試圖激發信貸需求，但在企業盈利前景不定、居民就業收入艱難的當下，市場一致預期“寬信用”缺乏市場內生動力，難以兌現。23日，央行、銀保監會聯合召開主要金融機構貨幣信貸形勢分析會，明確不同類型銀行分工任務、要求“引導金融機構全力以赴加大貸款投放力度”，說明監管當局正引導銀行“寬信用”全面發力。