中茵集團股票 (龍旗科技IPO被否，ODM企業上市怎么那么難？)

龍旗科技IPO再次遇阻

12月27日，上海龍旗發布《上海龍旗科技股份有限公司創業板首次公開發行股票招股說明書》，擬在深交所創業板上市發行，發行股票總數不超過7000萬股，不低于總股份總數的10%，擬募資4.27億元。公開發行后公司總股本不超過43000萬股。

根據龍旗科技招股書顯示，本次龍旗科技IPO扣除去發行費用之后，擬募集到的4.266億元：其中1.96億元計劃用于年產智能手機400萬臺及平板電腦100萬臺產業化項目、1.00億元用于研發中心建設項目、0.76億元用于境外銷售網絡建設項目、0.55億元用于信息化管理系統建設項目。

營收凈利潤大幅下滑+毛利率過低或為被否主因

公開資料顯示，龍旗科技是國內第三大ODM廠商，主要從事研發、設計和生產以智能手機、平板電腦為主的智能移動終端設備。

不過，雖然龍旗的手機ODM業務出貨量位列前三，但是其利潤率卻遠低于同行。

據龍旗科技公布的業績數據顯示，2014-2016年龍旗科技分別實現營業收入68.94億元、81.57億元、83.45億元，同期凈利潤為1.68億元、1.68億元、1.38億元，以此來看，龍旗科技雖然2015、2016年的營收都持續增長，但是凈利潤卻出現了下滑，2016年凈利潤同比下滑了17.85%。另外，資料顯示，2017年1-6月龍旗科技實現營收34.84億元，凈利潤為2511.95萬元，顯然這個數據非常的不理想，即便7-12月相比1-6月實現較大增長，也難以達到2016年的水平。

特別是凈利潤方面，即使2017年7-12月的凈利潤相比1-6月增長100%，龍旗科技2017年全年的凈利潤也只有7500萬元左右，只有去年全年的一半多一點，更何況，龍旗科技2017年7-12月的凈利潤不可能達到100%的增長。保守估計，2017年龍旗科技的凈利潤相比去年下滑將超過50%。

而龍旗科技的低毛利率的主要原因則在于其主要為客戶代工的都是低端產品。我們來看其客戶結構：

根據賽諾的報告顯示，龍旗89%的出貨是在國內，國外占比為11%。最大的客戶是小米，占比高達58%；第二大客戶是聯想，占比20%。此外還有HTC（8%）、奇酷（3%）、BQ（2%）等客戶，不過占比都很小。

但是，根據龍旗科技公布的招股說明書卻顯示，2016年龍旗科技的最大客戶是聯想（營收占比43.94%），其次是HTC（22.51%）、土耳其手機制造商Telpa集團（9.91%）、奇酷（7.45%）和Mundo Reader S.L（5.7%）。難道是賽諾搞了個大烏龍？

從2017年1-6月的數據來看，聯想貢獻的營收占比已經進一步提升到了59.78%，而小米則出現在了第二大客戶當中，占比12.2%。而大客戶聯想集團和小米科技交給龍旗代工的大都是比較低端的機型，雖然量大，但是毛利卻很低。

另外，龍旗科技招股書中還提到了存貨跌價等風險。2014-2016年末及2017年6月底，公司存貨賬面價值分別為5.83億元、6.26億元、5.44億元和5.92億元；應收賬款余額分別為11.68億元、8.58億元、18.03億元和16.44億元，占流動資產的比例分別為36.1%、25.96%、45.21%和52.09%，占比在不斷的提升。這也意味著存在較大的風險。

綜合來看，龍旗科技營收的下滑，凈利潤的大幅下滑，遠低于同行平均水平的利潤率，以及ODM行業本身的高風險性，應該是本次IPO被否的一大主因。但是更重要的原因則可能是報告期內“關聯交易”多。因為，小米既是龍旗科技的大股東，也是龍旗科技的大客戶。

小米系持股近20%，既是龍旗科技大股東又是大客戶

從龍旗科技招股說明書當中公示的股權結構可以看到，龍旗科技的前三大股東分別為昆山龍旗投資管理中心（有限合伙）、昆山龍飛投資管理中心（有限合伙）和天津金米投資合伙企業（有限合伙），發行前持股比例分別為33.6%、12.4%、10%。其中，前兩家公司的實際控制人均為龍旗科技董事長杜軍紅。此外，杜軍紅還作為有限合伙人間接通過昆山旗云持有公司1.13%的股份。這也意味著即使股票成功發行后，杜軍紅對于公司擁有絕對的控制權。

值得一提的是，龍旗科技的第三大股東天津金米投資合伙企業（有限合伙）的大股東正是龍旗的大客戶——小米科技。根據龍旗科技的招股說明書顯示，天津金米的股東分別為天津金星投資有限公司和天津眾米企業管理合伙企業（有限公司），其中天津金星為小米科技全資子公司。

而天津眾米企業管理合伙企業（有限公司）的股東則比較復雜，包括天津金星投資有限公司以及天津壹米到天津拾伍米等15家企業。其中天津金星投資有限公司是小米科技全資子公司，而那十五家X米公司的大股東也均為小米科技。也就是說，我們實際上可以理解為小米科技擁有龍旗科技上市前的10%的股份。

可以看到，拉薩順為資本的實際控制人應該是小米CEO雷軍，另外陳彤曾經是小米副總裁。

另外，查閱拉薩順為科技的股權結構我們可以看到，其股東多為小米科技的高管以及與雷軍關系密切的人，比如王川、劉德、傅盛等，而拉薩順為科技的實際大股東應該是拉薩順為資本，而拉薩順為資本的實際控制人應該是小米CEO雷軍。

也就是說，蘇州順為科技的13位大股東當中，有兩位大股東的實際控制人均為雷軍。而蘇州順為科技之所以采用“順為”的名字，或許正是因為雷軍控制的順為系資本在其中的股權比例占了大頭。

而蘇州順為持有龍旗科技10%股份，也就是說小米系實際上可能控制了龍旗科技20%的股權。

從龍旗科技的招股說明書來看，如果發行股票總數為7000萬股，募資4.27億元，總股本為43000萬股，那么龍旗科技目前的估值就大概在26億元。也就是說，目前小米系所控制的龍旗科技的20%的股份目前價值約為5.2億。而根據此前的消息，小米是2015年底的時候入股的龍旗科技，那么當時小米科技的實際投資金額應該是低于5.2億。按照目前聞泰科技210億左右的市值來看，如果此次龍旗科技成功上市，小米科技的投資或將獲得至少5倍以上的回報。

另外，小米系入股的龍旗科技一旦成功上市，后續不排除小米將更多的訂單轉交給龍旗來做（目前多數是在聞泰科技），力挺龍旗拉高市值。不過可惜的是，龍旗這次IPO并沒有成功。

ODM廠商IPO怎么就那么難？

對于手機ODM廠商來說，由于手機供應鏈特有的付賬周期，體量越大，資金鏈的壓力也是非常大，要時刻提防高存貨、高應收賬款的風險。如果沒有強大的資金做支撐，就好比大象在鋼絲繩上跳舞。

此外，離上市最近的可能就應該是天瓏移動了。從2012年開始，天瓏移動就向深交所遞交了上市申請，但是最后被證監會否決，此后天瓏移動又將把目光瞄向老三板創智5，不過幾經波折后，截至目前仍然石沉大海。

不過，隨著此次龍旗科技IPO被否，或將為后續其他準備IPO的ODM廠商帶來更大壓力。特別是自去年以來，證監會不斷加強監管的政策下，不論是獨立上市，還是借殼曲線上市將越發艱難，前景并不樂觀。

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