利率的期限結構有哪些（三種利率期限結構理論詳解）

事實生存中，我們總能夠看到長期債券和短期債券利率不一致的現象，比如：

019547

019548：

019549：

發行時分的票面利率，期限越短，利率越小。我們姑且認為當時的票面利率就是那一時辰的到期收益率吧。

為什么會這樣？

利率的期限結構解釋研究此類問題的——

利率期限結構是指某一時點不同期限債券的到期收益率與期限之間的關系，反映的是長期利率和短期利率的關系。這里的債券的到期收益率是指即期利率。

即期利率與預期利率：

短期利率和長期利率全部都劃到工夫軸上，就會形成下面的四張圖：

上面的國債的截圖，已經顯示了事實生存中，長期利率大于短期利率。也就是說，事實生存中符合第一張圖的左邊這張圖。

利率期限結構理論：預期理論和分割市場理論是兩個極端，兩者的結論相反。流淌性偏好理論是折中的理論。

1.無偏預期理論（Pure Expectation Theory）

（1）基本假設

投資者

只要總收益相同，投資者對于不同期限沒有偏好

債券

不同期限的債券是完全替代品

市場

資金市場是統一無差別的，資金可以自由流淌

既然不同期限的債券是完全替代品，投資者對此并無偏好，所以只要投資總期限相等，投資總回報必須相等。利率期限結構完全取決于市場對未來利率的預期，即期利率=未來短期預期利率平均值。這里的平均值，指的是幾何平均值。

（2）預期理論對收益率曲線的解釋

上斜收益率曲線

下斜收益率曲線

水平收益率曲線

峰型收益率曲線

市場對未來短期利率的預期

收益率曲線的種類

上升

上斜

下降

下斜

不變

水平

較近一段時代會上升，較遠的將來會下降

峰型

無偏預期理論的缺陷是兩個假定都嚴峻脫離事實：

假定人們對未來短期利率具有確定的預期；

其次，還假定資金在長期資金市場和短期資金市場之間的流淌完全自由。

這兩個假定都過于理想化，與金融市場的實際差距太遠。

2.市場分割理論

（1）基本假設

投資者

由于存在法律、偏好或其他因素的（硬性）限制，投資者和發行者限定于在某一期限的資金市場上

債券

不同期限的債券根本無法相互替代

市場

不同期限（短期、中期、長期）的債券市場，是完全獨立和互相分割的，資金無法無成本轉移

（2）基本結論：每種期限債券的利率取決于該期限債券本身的供應和需求，其他期限債券的預期回報率對此毫無影響。

長期即期利率≠未來短期預期利率平均值，完全由供應和需求決定價格。

（3）市場分割理論對收益率曲線的解釋

上斜收益率曲線

短期債券市場的均衡利率水平低于長期債券市場的均衡利率水平。

下斜收益率曲線

短期債券市場的均衡利率水平高于長期債券市場的均衡利率水平。

水平收益率曲線

各個期限市場的均衡利率水平持平。

峰型收益率曲線

中期債券市場的均衡利率水平最高。

結論

收益率曲線種類

不同期限市場均衡利率間的關系

上斜

短期債券市場利率<中期債券市場利率<長期債券市場利率

下斜

短期債券市場利率>中期債券市場利率>長期債券市場利率

水平

短期債券市場利率=中期債券市場利率=長期債券市場利率

峰型

中期債券市場的均衡利率水平最高

（4）市場分割理論缺陷：在于該理論認為不同期限的債券市場互不相關。因此，該理論無法解釋不同期限債券的利率所體現的同步波動現象，也無法解釋長期債券市場利率隨短期債券市場利率波動呈現的明顯有規律性變化的現象。

3.流淌性溢價理論

（1）基本假設

投資者

投資者對不同期限債券有（軟）偏好，偏好于短期債券，短期債券流淌性好，有流淌性的溢價。

債券

不同期限債券可以相互替代，但并非完全替代品

市場

資金在不同市場之間可以流淌；資金更偏好短期，只有長期市場的收益率充足高（溢價），才接受長期

（2）基本結論：

長期利率=期限內預期短期利率的平均值+流淌性溢價率。

流淌性溢價體現在利率上，其實是缺乏流淌性的補償，期限越長，流淌性越缺乏，溢價越高。

（3）流淌性溢價理論對收益率曲線的解釋

上斜收益率曲線

水平收益率曲線

下斜收益率曲線

峰型收益率曲線

市場預期較近一段時代短期利率可能上升、可能不變、也可能下降且下降幅度比流淌性溢價率低，而在較遠的將來，市場預期短期利率會下降，下降幅度比流淌性溢價率大。

總結

收益率曲線種類

市場對未來短期利率的預期

上斜

可能上升、也可能不變、也可能下降且下降幅度比流淌性溢價率低

下斜

下降且下降幅度比流淌性溢價率大

水平

下降且下降幅度等于流淌性溢價率

峰型

較近一段時代可能上升、也可能不變、也可能下降且下降幅度比流淌性溢價率低；在較遠的將來，下降且下降幅度比流淌性溢價率高

三種理論的比較

類別

無偏預期理論

流淌性溢價理論

市場分割理論

投資者

對不同期限沒有偏好

存在偏好（短期）

固定偏好于收益率曲線的特定部分

長短期債券

完全替代

可替代，但非完全替代

不可替代

長短期市場

完全聯通

存在差異

完全隔離

長短期利率之間的關系

長期利率=期限內預期短期利率的平均值

長期利率=期限內預期短期利率的平均值+流淌性風險溢價

長期利率≠短期利率