對比一下美股(美股個股推薦)

看了這個標題，一些鍵盤俠可能迫不及待就要懟上兩句：

“A股遍地垃圾，只吞不吐，便宜又有什么用？”

“便宜？新能源、上游資源便宜嗎？”

先不說美股也有大量的垃圾、成長股和周期股也沒有對比價值，我們今天就只拿分別代表兩國基礎實力的大藍籌來對比，排除長尾和成長、周期的干擾。我們用標普500代表美股，滬深300代表A股。

衡量一個指數板塊的估值高低，最快捷的方法通常是看PE分位。

滬深300近5年的PE分位是50%左右，也就是說，現在的估值比過去5年里一半時間要高，算是中等水平，既不便宜，也不算貴。

如果拉長到10年的維度，滬深300的PE分位甚至去到70%左右，也即比過去10年里70%的時間都要高，估值屬于偏高水平。

然而，PE分位這個工具雖然快捷方便，而且比較靠譜，但畢竟只是局限于跟自己縱向對比。在我國金融加速打開國際化大門的背景下，與國外主要對手的橫向對比越來越不可忽視，甚至將會變得更重要。

例如，無論5年還是10年的維度，標普500的PE分位都明顯高于滬深300，都在80%以上，甚至逼近90%。這樣對比之下，滬深300就顯得便宜。

但具體便宜多少呢？逐利的資本為什么還在追逐更貴的美股，而不是更便宜的A股呢？

專業投資人視角：一項資產是如何定價的？

專業投資人的主要賺錢方式是購買各種資產，這些資產會隨著時間而增值，或者帶來收益。他們衡量一項資產值不值得投資，或者說，他們給一項資產的定價標準，不外乎成本、潛在收益和風險這三者的綜合衡量。

對于風險較低的資產，由于幾乎不用考慮風險因素，定價就簡單得多，只需要考慮成本和潛在收益。

例如一項100萬的資產，每年能帶來10%的潛在收益，而且風險很低。有沒可能以100萬就收購到這項資產呢？——當然沒有。因為國內現在的無風險收益率只有3%，這項資產就算以110萬收購過來，也只需要兩年就跑贏無風險收益率，依然是很劃算的。

風險資產能產生穩定收益的持續能力是有限的（一般5年、10年都是一道坎），但持續兩三年是不難的。

也就是說，這項資產的定價不是100萬，甚至高于110萬。假設市場認可的價格是130萬，那么，這項資產的定價就是1.3倍PB（凈資產的1.3倍）。低于1.3倍PB的價格，都是值得買的。

弱周期的大藍籌就是這么一種低風險資產。機構一般對它們采用穩定增長模型，也就是在長線維度里，把它們看作是業績穩定增長的，從而PE（市盈率）也是相對穩定在一個水平。

上市公司能帶來的潛在收益，在ROE指標可以得到最直觀的體現。ROE在數值上等于凈利潤除以凈資產，表示公司能以每1塊錢凈資產賺取多少的利潤。例如一家ROE是15%的上市公司，它拿著1億的凈資產，一年就能賺取1500萬的凈利潤。

對于PE相對穩定的大藍籌，股價的年均漲幅大致就等于ROE。而對于持股的股東，潛在收益里還包含每年的分紅。所以長期持有大藍籌的凈資產潛在收益率=ROE+股息率。

當前標普500的凈資產潛在收益率是18.2%，市場認可的PB是4.55倍。也就是說，市場愿意以4.55倍的價格購買美股資產。

這是什么概念呢？

以每年18.2%的收益率，光是收回成本就需要9年以上。如果算上利息，要追平美國的無風險利率的話，剛好需要10年。也就是說，現在買入美股并持有10年，與持有10年美國國債的收益是一樣的（年化1.6%），而且必須拿滿10年，少一年都虧。

所以說，美股當前的估值水平不但偏高，而且是高到失去理性的水平。因為股市畢竟是有風險的，理性的機構投資者不可能冒著風險去拿一個無風險收益率。

再看看咱們A股，當前滬深300的PB只有1.65倍。

為什么市場愿意以4.55倍的價格去買美國的大藍籌資產，而只愿意以1.65倍的價格買我國的大藍籌資產呢？同樣是頭部的企業群，賺錢能力的差距有這么巨大嗎？

以同樣的標準看待滬深300，凈資產潛在收益率是14.5%，低于標普500的18.2%，但差距并不是很大，也遠小于PB的差距。

同樣以持有10年的維度計算，標普500的年化收益率是1.6%，正好等于10年期的美債收益率，半點風險溢價都沒有。滬深300的年化收益率8.9%，我國10年期國債收益率是2.9%，足足兩倍的風險溢價空間。

而以我國的經濟發展背景、滬深300上市公司的穩定增長能力，一倍的風險溢價都嫌多。即使不對比，美股的估值水平本身就是高到失去理性，A股的估值水平則是低到失去理性。一對比，這落差就顯得更“離譜”。

為什么存在這么“離譜”的落差？

A股的低估，除了內部主觀的風險防范，主要來自對經濟下行的預期。去年復蘇后，由于超寬松環境沒有延續，今年的內需逐漸跟不上；加上輸入式的上游通脹，傳統制造業的中游對經濟增長的貢獻明顯減少，甚至會成為拖累。這就形成了對下一階段經濟下行的預期。

對于無錨的未知事件，市場的預期一般都是“過頭”的。特別在A股里，市場對利空的預期總喜歡過度反應。

加上這兩年公私募基金的加速發行，基金在景氣賽道上的抱團程度也比以往更嚴重。景氣賽道局部牛市的抽血效應，使大部分的非景氣板塊更加低估。

所以對于最近一年處于非景氣周期的滬深300板塊，“經濟下行”的預期在這里面反應得更充分，甚至是“過分”。

美股的高估，表面上看，是來自市場對美國經濟復蘇的預期。市場有多擔心縮債，對復蘇的預期就有多強。但這并不是支撐美股貴得“離譜”的理由。

因為，美國雖然有復蘇的傾向，但經濟恢復的程度有限。無論就業還是實際增長（扣除通脹后的增長），對比疫后是好的，但對比疫前還差得遠。我國去年的復蘇比現在的美國還要強，股市也遠沒有現在美股“離譜”。而且明年等著美國的，也將是經濟下行，就像我國現在要經歷的階段。

美國在疫情后多印了一倍的錢，CPI卻只是漲了不到10%。主要原因是這些錢大部分流進了資產，通脹體現在上游資源、房地產和股市，而不是一般消費品。所以支撐美股貴得“離譜”的主要推手，其實是無底線的“雙寬”（寬貨幣、寬信用）。

說得可怕一點，這種無底線的“雙寬”，本質上跟“龐氏騙局”很像。雖然股市估值是虛高的，但只要有源源不斷的后續資金涌入，這個謊言就能繼續編下去。但同樣的問題是，后續資金并不是無限的，無底線的“雙寬”早晚要結束。

美國印錢的方式主要通過發債（區別只在于賣給市場，還是賣給美聯儲），本質上就是透支自己的未來，所以以此支撐起來的美股估值，其實也一直在透支未來。

A股的一些景氣賽道，也不時被吐槽說是透支了未來幾年的業績。但即使是這種透支，跟美股也不是一回事。這些高景氣賽道A股透支的只是時間；而美股透支的不僅是時間，還透支了確定性。

就像前面分析的例子，持有標普500資產得拿到第10年才跑平美債的潛在收益率，這里面其實就是暗含了標普500的這些公司能在未來10年都能保持現在的ROE水平的假設。這種高度的確定性已經透支在當前的美股估值里。

而這種確定性，事實上，是脆弱的。

如果美股的10年穩定增長確定性被打破……

之所以說這種確定性是脆弱的，因為它建立在兩個基礎上：一個是美債收益率不再升高，一個是美國經濟復蘇能一直持續下去。只要這兩點成立，10年后即使美國的貨幣政策完全恢復中性，手上的標普500資產沒有任何膨脹，以1倍PB的價格賣出去，這10年下來的收益率還是能跑平國債的。

但是這兩個基礎牢靠嗎？

一點都不牢靠。

即使加息還是兩三年后的事情，但是縮債，大概率就是發生在未來幾個月內。縮債的一個直接后果，就是美債收益率上升。

美債收益率上升是個什么概念呢？

標普500現在4.55倍PB的估值是對應在美債收益率1.6%的這個錨上。中性假設，縮債后美債收益率明年上一個臺階，去到2.5%的水平。這就要求明年買入標普500資產，持有10年，能有2.5%的年化收益率。倒推一下，標普500就要跌到4.16倍PB。

PB從4.55倍跌到4.16倍，估值跌了接近10%，好像還不痛不癢是吧？但事實上，如果美債收益率真的升到2.5%，美股跌幅會遠不止10%。因為美債收益率的上升，不僅僅是美股估值的錨發生變化，最要命的是，美股10年穩定增長的確定性被打破了。確定性的打破，就意味著要給出風險溢價的空間。哪怕只給出0.5倍的風險溢價，估值就要直接砍掉三分之一。

也就是說，維系這種確定性的兩個基礎，其實是自相矛盾的：美國經濟復蘇要持續下去，美債收益率就一定會升高。而且美國經濟復蘇要持續10年，這本身就很不靠譜。

咱們很多投資者看A股的時候，總是看得特別通透，知道“漲多了必定會跌回去”。但看美股的時候，總是莫名崇拜，偏偏就覺得它能一直漲下去。所以上面這一段邏輯雖然可能有點不易理解，但希望大家仔細咀嚼一下，特別對于有條件投資美股的小伙伴。

在資本市場里，貴了不一定就要跌，便宜了也不一定就要漲，就像一些化學反應，如果催化劑沒放進去，它就反應得很慢，甚至還能不反應。但不同的是，資本市場里不存在沒有催化劑的反應，只要收益率的落差足夠大，逐利的資本就算自己想辦法，也會把催化劑做出來。

未來如果美股因為失去確定性而殺跌下來，錢能往哪去呢？無非兩個方向：一個是蹺蹺板另一頭的是美債，一個是估值落差足夠大的主要對手，也即A股市場。這跟一向以來的慣性邏輯不同，以往美股大跌，一般都會拖累A股。遠的不說，就去年美國疫情爆發后美股的暴跌，這種拖累關系都還存在。

這種拖累關系，一來是因為以往的兩地股市估值落差都沒有現在“離譜”；二來是因為美股大跌源自外部沖擊（房地產問題、債務問題、疫情等），內部沒出問題，所以一大跌就從外面抽血回來，護住心脈。

但由于失去確定性而引發的殺跌，這是美股估值的問題，是內部問題，即使還是有一些機構會做抽血、護心脈的動作，這種力量的持續性也會很弱。所以這種驅動下的美股下跌，對A股的拖累極其有限，更多的反而是成就了A股。

當然，以上的都是超前判斷，大概率是明年才開始發生的事情，主要是讓大家對A股的估值優勢有個概念，不至于在經濟下行的預期中迷失了方向。大家不要腦子發熱，明天就去一把梭哈滬深300。

最后再多講一個邏輯。

美股如果終將因為縮債而失去確定性，從而估值崩塌，最大的受益者就是A股。但是一個很現實的問題是，就算美國不刻意護住美股，也不會愿意就這樣成就了A股。

所以不難預見，美國會想方設法延遲縮債的執行，維持現狀，維持美股的超高估值。美聯儲官員平時喊話怎么“鷹”都可以，盡管喊，讓市場對美國有信心就好了。但真要去到執行的環節，一定是能拖則拖。畢竟方法和機會，都是可以拖出來的。

大清由盛轉衰醞釀了很多年，當了70多年全球霸主的美國，就算內部出了多嚴重的問題，也不會一下子就衰敗。就像現在唱空美國經濟，或者做空美股，是討不到什么好處的，甚至要吃點小教訓。但如果現在還去長線做多美股，那一定是要吃大教訓的。

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