債市 行情破局需等待

后續流動性寬松方向不改，以支持國內經濟恢復，但資金利率中樞預計抬升。短期來看，若無明顯增量信息，債市將繼續窄幅振蕩。

海外緊縮步伐未止，全球金融市場風險偏好整體偏低，債市情緒較為謹慎，當前仍處于高位調整狀態。在國內經濟弱勢修復背景下，近期權益市場的強勢反彈帶動風險偏好回升，股債蹺蹺板效應導致債市陷入被動調整，疊加資金利率持續抬升，預計債市將延續振蕩格局。

從國內經濟基本面來看，穩增長政策陸續落地，9月社融總量和結構雙雙改善，市場信心得到提振，信用條件好轉有望推升國內經濟，預示著國債期貨上行空間收窄。不過，寬信用推進的關鍵一環——房地產短期難以扭轉疲弱局面，實體融資需求內在趨勢性修復的證據尚不充足。

全球經濟增速放緩和國內疫情散發對生產、需求、就業等方面造成一定負面影響，但我國經濟韌性較強，經濟增速企穩回升。三季度GDP同比增長3.9%，較二季度顯著改善。從需求端三駕馬車來看，基建投資、制造業投資增速高位上行，促使整體固定投資回升，尤其是基建中的電力投資、制造業中的高技術產業投資，增速高于總體。9月，CPI同比雖創階段新高，但核心CPI低迷，反映出內需不足仍是經濟的主要矛盾。同時，受海外宏觀環境趨弱的影響，出口增速放緩，穩外貿壓力加大。海關總署最新公布的數據顯示，10月國內出口增速繼續下滑，究其原因，離不開全球經濟承壓、貿易清淡、人民幣匯率貶值以及大宗商品價格回落。

從先行指標來看，受疫情多地散發及海外因素的影響，10月制造業PMI重回收縮區間，供需兩端均走弱，我國經濟恢復基礎有待進一步穩固，這對債市利率低位運行形成一定支撐。不過，債市對基本面因素產生的利好相對鈍化，做多情緒謹慎。

結合二十大指引，預計四季度宏觀政策繼續發力，貨幣政策雖有邊際收斂的可能，但不存在快速收緊的必要，在流動性相對寬松的環境下，四季度GDP同比增速有望延續改善勢頭。

從資金面來看，10月MLF等量續作，基本符合預期。當前經濟處于回升階段，加之政策利率保持穩定，中央能夠更好地兼顧內外平衡，穩定匯市預期，釋放繼續支持實體經濟修復力度的信號。總體而言，MLF等量續作符合央行引導資金利率逐步向政策利率收斂的初衷。此外，10月LPR利率保持穩定，LPR報價基礎——MLF利率未變，LPR與之同步調整，符合市場預期。鑒于年內最后兩個月仍有大規模MLF到期，不排除在此期間降準的可能性。若無降準置換，則四季度資金面趨于收斂，短端利率上行壓力將上升。

10月中下旬以來資金面持續緊張，DR001和DR007一度上行至政策利率附近。10月末央行為了對沖稅期高峰、政府債券發行繳款等因素的影響，連續進行大規模7天期逆回購操作，呵護月末流動性的意圖明顯。隨著短期因素影響的弱化，目前央行公開市場操作規模回歸常態，但本月初隔夜利率顯著高于往月月初，疊加月中1萬億元MLF到期，資金面短期內預計維持相對偏緊狀態。在貨幣政策穩健的基調下，后續流動性保持合理充裕對債市不會造成明顯影響，但資金利率中樞將有所抬升，并緩步向政策利率回歸。

從海外市場來看，主要經濟體通脹數據依然強勁，美聯儲等主要央行希望通過加息控制通脹，中美利差持續倒掛，對我國流動性的寬松力度形成一定掣肘，國際資金外流壓力也對國內金融市場產生一定壓力。在此背景下，過去兩個月，央行和外匯管理局上調跨境融資宏觀審慎調節參數及外匯風險準備金率，并下調外匯存款準備金率。穩匯率信號持續釋放的同時，我國10月末外匯儲備規模不降反升，也對人民幣匯率形成較強支撐。另外，美聯儲11月如期加息75個基點，當月FOMC會議釋放出加息節奏可能放緩的信號，其對我國債市的外溢效應減弱。不過，最新公布的美國10月非農數據表明，勞動力市場依然供不應求，薪資福利明顯增長，美聯儲或有延長加息周期的可能，這意味著短期內我國貨幣政策的主要外部制約并未邊際放松，后續需要密切關注美聯儲動向。

從債券融資供給來看，今年前三季度一級市場國債總發行量為6.47萬億元，凈融資額為1.71萬億元，相比去年同期，國債小幅增發。根據此前財政部發布的信息，四季度國債發行規模或較三季度縮量，預計后續總體供給壓力不大。二級市場上，目前國債現券收益率小幅回升，但仍處于低位，進一步下行的空間較為有限。

總體來說，國內通脹溫和可控，貨幣政策不會明顯收緊，但也難以進一步寬松。經濟延續弱勢修復狀態，需求有待提振，同時央行將繼續在“以我為主、內外平衡”的總基調下，根據國內外經濟形勢變化，適時靈活精準進行貨幣政策調整，后續流動性寬松方向不改以支持國內經濟恢復，但資金利率中樞預計抬升。短期來看，若無明顯增量信息，債市較難突破窄幅振蕩區間，而中長期來看，經濟復蘇趨勢和寬信用進程推進將對債市構成壓力。交易型資金建議以高賣低買區間操作為主，配置型資金建議將久期策略保持中性。（作者期貨投資咨詢從業證書編號Z0012251）

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?來源：期貨日報