紙漿 下行空間有限

三季度前關注6400元/噸一線支撐

一方面，紙漿供應偏緊態勢短期難以改善，海外市場將繼續受到能源成本的支撐；但另一方面，由于歐洲經濟仍面臨一定的壓制，后期成品紙需求將延續疲弱態勢。整體上，季節性因素支撐，后市紙漿下行空間有限。

圖為紙漿主力合約價格走勢

自3月下旬以來，紙漿價格呈現高位盤整態勢。從基本面來看，3月之后，國內疫情多點散發對終端需求造成較大影響，同時商品漿供應也因海外市場罷工、地緣沖突等因素擾動難以快速放量。隨著國際能源價格的不斷上漲，海外漿與紙產品成本持續大幅抬升，與此同時，國內漿與紙產業鏈利潤分配不均衡，導致紙漿在國內的估值壓力逐漸增加。

走勢呈季節性特征

回顧去年行情，紙漿1—2月呈現上漲走勢，3月—5月上旬轉為高位盤整，5月中旬—11月中旬出現跌勢，11月中旬—今年3月上旬開啟一輪漲勢。目前紙漿維持高位盤整走勢，近月合約跌幅略大于遠月合約。由此來看，紙漿走勢呈現明顯的季節性特征，但與上一輪行情走勢不同的是，由于3月國內疫情多點散發，旺季需求恢復節奏有所放緩。上一輪紙漿振蕩周期持續了10周左右，此輪已在高位盤整近6周。

上一輪紙漿主力合約高點為7650元/噸，此輪價格高點有所下移，但美元報價均升至1000美元/噸附近，內外盤價差擴大。如果以近6個月平均成本計算，成品紙利潤大概處于2021年10月以來的偏高水平，但與2021年一季度相比仍明顯下降。

國內生活用紙開機率3月開始走低，成本問題及物流不暢導致廠家減產，白卡紙和文化紙相對穩定。2021年成品紙產量在4—5月開始下滑，價格則在4月中旬走低，紙漿在5月以后開始回落。目前，生活用紙已先行走弱，但與去年相比，當前紙價偏低，利潤不高，因此支撐略強。

終端庫存方面，據統計，2月造紙及紙制品業存貨總額同比增幅回落，其中產成品存貨同比增幅擴大，其他存貨增幅收窄，結合價格可以粗略估算到，截至2月紙廠成品庫存偏高，但原料庫存較低。

海外漿市表現較強

歐洲印刷書寫紙及紙漿價格均已升至歷史最高區間，其紙漿價格已持續上漲15個月，能源成本大幅上升及地緣政治對歐洲商品漿價格影響較大。同時，歐洲紙漿價格漲幅高于紙張的情況也在出現，不過近期歐洲紙張價格已快速上漲，正在修復前期較大的漿紙剪刀差。從經濟數據來看，歐元區制造業PMI繼續下降，同時通脹升至近20年最高，歐盟委員會近期表示無法實現年初預測的4%增長目標。因此，海外成品需求承壓，不過，供應和成本的問題很難快速解決，其對價格的支撐將延續。

芬蘭UPM集團罷工持續，年初至今已進行了3個月，影響到了220萬噸/年的文化紙及150萬噸/年的商品漿供應。我國漂針漿主要進口國按占比包括加拿大、芬蘭、美國、智利、俄羅斯，加拿大去年12月以來一直受洪澇、運輸、罷工影響，1月出口明顯較低；俄羅斯1月出口量環比回升，但俄企供應近期宣布減半。因此，紙漿供應面臨的挑戰仍較大，且從產能投放情況看，漂針漿今年也無較多的新增產能，使高價格對供應的刺激有限。

綜合來看，紙漿供應偏緊態勢短期難以改善，海外市場繼續受到能源成本的支撐，但由于歐洲經濟仍面臨一定的壓制，后期成品紙需求將延續疲弱態勢。當前供需皆弱背景下，一方面，紙漿有可能會出現類似于去年5月之后的回落走勢；但另一方面，在終端補庫的帶動下，紙漿下半年也有望出現再度反彈。整體上，在國內物流運輸及企業生產全面恢復前，紙漿向下空間仍有限，預計三季度前價格將在6400元/噸一線獲得支撐。（作者單位：方正中期期貨）