300260討論分析股吧？300260新萊應材股吧？

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（上圖為新萊應材實控人李水波）

作者 | 閑彥

編輯 | 小鯊魚

新萊應材（300260.SZ）是一家高清潔應用材料制造商。簡單來說，公司主要通過購買不銹鋼原材料，加工、制造、并面向半導體、醫藥、以及食品三大行業銷售自產的管、閥、泵等設備原件。

公司2011年8月上市，以2011-2012為界，業績表現真的比涇渭還要分明。風云君本來就見多識廣（不服來辯），對于上市公司上市前涂脂抹粉的各色妖艷扮相見多不怪，想來這公司也是患了 “上市后綜合征”。

然而，這樣的 “陰陽臉”還是讓人捏了一把冷汗：在公司主營業務沒有變動的前提下，毛利率居然直接跳水10%，銷售成本率上升約10%，而經營利潤率以及凈利率也一樣跌去10%……曾經20%+加權平均凈資產收益率也隨著上市后業績萎靡加上凈資產的增加而變得一蹶不振。

來源：Choice金融終端

一、匪夷所思的2012

故事還要從2012年說起。

除了剛剛說到的2012年業績大變臉，風云君同樣根據上市公司披露的歷年生產數據，制成了下面這張表格。

我們看到2012年面向食品以及醫藥行業的兩類產品生產量同比飆升了3倍多，并在此后的幾年間維持相對穩定的生產量。產量的大幅提升勢必帶來生產成本（原材料、人工成本、制造費用）的大幅上升，公司披露的信息是否與之相符？

還是以生產量最大的食品和醫藥類產品為例，食品類產品在產量增長232%的同時，原材料開支卻僅僅增長了29%。

風云君扒出了美國聯邦儲備經濟數據庫（FRED）中不銹鋼鋼管的生產價格指數。可以看出，與2011年相比，原材料價格維持穩定，那么也就意味著原材料開支的增加將主要反映在原材料用量上。公司是怎樣在原材料用量增長29%的前提下讓生產量增長232%的呢？

醫藥類產品的原材料數據同樣經不起推敲——產量增長210%，原材料費用僅增長19%。

（同樣解釋了2016年公司毛利率的上升）

同樣，食品類產品人工成本同期僅增長21%，這也有悖于常理。

公司在2011年年報中僅披露了母公司的員工數，所以我們沿用招股說明書中的數據，即2011年6月30日，公司員工總數為902人。而2012年年底，公司員工總數926人，兩年內人數變化不大。

在沒有證據表明公司勞動生產率大幅提高的前提下，幾乎同樣的人員配置竟然能用薪酬待遇上21%的增長換回產量232%的暴增？

怎樣的中國好員工才能做到這一點？

而醫藥類產品就更離譜，生產量增長210%的同時，人工成本卻下降了33%。這是個難題！

風云君難免想到另外一個問題：公司于2011年招股書中披露的募投項目都尚在建設階段，那么上升的產量來自哪兒？

反過來，要是公司當時已有的產能已經足夠滿足銷售量需求，那募投項目還有必要嗎？

答案是產能不缺，募投項目歇菜。

首先，產能不足是公司招股書中提到的公司面臨的最核心問題之一。

從公司披露的銷售、生產以及庫存量信息，2011年那叫一個緊張啊，根本就生產不過來，銷售量遠大于生產量。所以募集資金擴充產能才是良策、是非常必要的、迫不及待的！

然而這一問題到2012年就基本解決了，而且自該年起，公司三大類產品每年的生產量都略微超出銷售量（2012年電子清潔類產品除外），看上去產量忽然間就這么足夠了。

但具體怎么解決的呢？

我們來排除一下：

1）公司2012年除了用超募的1,800萬元收購了蚌埠雷諾60%股權以外，并未發生大額對外投資、并購活動；

2）募投項目尚在建設，沒有半毛錢關系。

所以這部分產量只能是公司自行在既有產能基礎上實現的。

那就牽出另一個問題，如果公司的產能是夠用的，那為什么2011年產量顯得這么捉襟見肘呢？為什么不像2012年那樣充分利用已有產能？

這一副非上市不可的架勢是給誰看？

說到這兒，我們不妨順道瞥一眼公司上市時提到的三大募投項目：電子清潔應用材料，生物醫藥應用材料以及研發中心建設。在招股書中，公司原計劃兩年內完成全部項目。

現實情況又是如何呢？

2013年4月19日，公司變更部分電子清潔應用材料項目募集資金用途，原因是截止當年2月28日的實際投資已經能夠滿足市場需求，后續投資計劃由此中止。原項目1.665億元的資金將有8,200萬元改用作擴建高潔凈及超高潔凈不銹鋼管道項目建設。

風云君翻看了各年的年報，將項目進度列示如下。

前三個項目按照公司的說法，都已經達到了預定可使用的狀態。而最后的生物醫藥應用材料達到預定可使用狀態日期卻是一拖再拖：

2012年年報披露是2013年8月26日；

2013年披露是2014年12月31日；

2014及15年公司覺得不該這么磨磨唧唧，干脆看長遠，把日子訂在2017年5月28日；

再到2016年年報及2017年半年報，則索性改到了2019年5月18日。

總之就是推不動！

公司做起預測來那是相當任性，但是現實總是來得很殘酷：全部項目沒有一個能夠達到“預計收益”。實際上，真金白銀砸進去了，但是至今連一毛錢的影子都沒見出來。

二、營業收入和采購成本雙雙打問號

從會計勾稽的邏輯出發，這家公司可有的一說。

下面這張表正是出自上市公司2011年8月的招股說明書，它以直白的方式告訴了我們：公司當年的銷售收入與銷售商品、提供勞務收到的現金具備內在聯系，中間的差值就是公司得到的債權，主要是應收賬款、應收票據。

看得出來公司也是認可這個邏輯滴。

那么接下來，我們就來個“舉一反三”，以彼之道還施彼身。

含稅營業收入應當大致等于當期銷售商品、提供勞務收到的現金以及應收賬款、應收票據增加部分之和。從2009年到2012年，二者差額都比較低，顯示勾稽關系成立。而從2013年開始，二者間的差值變得越來越大。

同樣，總采購額應當大致等于公司購買商品、接受勞務支付的現金與應付賬款、應付票據的增加值之和。2009年到2011年上半年，這一勾稽關系成立，差額以及差額占到“現金支出與當期相關債務增加總和”的比例都較小。但是自2012年開始，這種關系就不再有效。

結合上面的兩張分析圖，我們同時排除了兩種常見的可能性：

1）公司用應收票據，尤其是銀行承兌匯票，支付固定資產投資項目，這樣的操作會導致我們少計現金流入及當期相關債權增加總和。

但鑒于近年來公司的固定資產投資并不多并且集中在募投項目上，而募投項目有著較嚴格的單獨披露要求，所以我們發現這類操作涉及金額僅有8.71百萬元。這一擔心并不成立。

2）公司將銀行承兌匯票背書給供應商用以支付貨款。如果是這種情況，那么將同時等量減少銷售以及采購這兩端的現金支付。

但顯然，由于我們計算的各期銷售和采購端產生的差額有較大出入（除2013年外），這種解釋也不能成立。

由此，我們嚴重懷疑該公司的財務真實性！公司的營業收入以及總采購額都有難以解釋的部分！

以2017年上半年為例，接近1億元的營收與現金流及調整項的差額對于全年營收長期徘徊在4-5億元的上市公司并不是小數目。

同樣，2016年接近2億元總采購額與現金支出及調整項的差額幾乎占到含稅總采購額的一半，這中間的差額上市公司應當如何解釋？

三、更改公司應收賬款計提政策

2017年10月26日，公司發布公告，將不再沿用過去的應收賬款計提方法，而是“綜合考慮下游客戶經營狀況及應收款項信用期的情況，同時與同行業上市公司披露的應收款項計提比例進行比較”，認為“公司應收款項計提比例明顯過高”。

改變壞賬計提方法本身并沒有對錯之分，但是可千萬別小看了它！風云君有必要提醒各位老板，這一動作可能會對上市公司2017年全年業績產生立竿見影的增厚效果！

具體看下面的分析。

我們做一個簡單測算：以2016年應收賬款賬齡劃分為基礎，假設賬齡在1年內的應收賬款有90%在當年被償還，剩余的應收賬款都向后推一年，即原來的0-1年賬齡變為1-2年賬齡，1-2年變2-3年，以此類推。

那么通過測算，新的計提方式下上市公司可以少計提壞賬準備1,700萬元！也就是在利潤表上稅前利潤就這么多了1,700萬元！這對于一家2016年全年凈利潤僅有964萬元的上市公司而言絕不是小數目！

顯然，與舊的計提比例相比，新政策將大幅減少賬齡在1-5年期的計提金額。那究竟上市公司對市場的判斷發生了怎樣的變化，可以聲稱新的計提比例更符合實際情況呢？

不論如何，重點在于往后當韭菜們聽到“預計業績大增”的消息時，切勿被雄性荷爾蒙沖昏頭腦！畢竟買票上車從來不急在這一時三刻。沒有大心臟別干快進快出的活，別等到事后僅留下一片空虛與焦慮。

這里就當風云君的溫馨提示了！

四、結尾

自2017年10月16日起，公司因重大資產重組開始停牌，標的資產是山東碧海100%股權。我們也將持續關注公司的下一步動向。

再送一個花絮，查看公司各年度年報，你會發現公司未來發展的展望部分有一個行業環境的研判，從一開始的信心滿滿到后來只字不提。

不得不感慨一句：理想很豐滿，罩杯很骨感啊！

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