期債維持上行趨勢

下半年以來，經濟景氣下滑推動期債振蕩上漲，主力合約價格逐漸逼近年內高點，8月份在高點附近進行了兩周的高位振蕩，等待行情發展的契機。8月15日央行超預期下調了中期借貸便利、公開市場逆回購利率10BP，政策面助力期債盤中大漲，其中10年期與2年期國債期貨主力合約創下了年內新高。國債現貨收益率出現一步到位的走法，日內急跌10BP，10年國債收益率下行至2.65%，在關鍵期限利率中率先創下年內新低。

降息之后，2212合約并未走出利好出盡的走勢，而是選擇了強勢橫盤、高位整理，側面反映了債市投資者對利率債不看空的態度。同時，10年期國債收益率已經跌破2.6%的關鍵點位，低于2016年的債券牛市的收益率低點2.64%，距2020年債牛的收益率低點2.46%不足15BP，市場對期債的上行空間存疑，恐高情緒抑制短期做多動能。我們認為期債的多頭趨勢未盡，后市偏多振蕩、延續上行，此輪債券慢牛市的長度恐超出我們原有的預期。

7月份以來經濟數據走弱，在經濟下行壓力增加的階段下調政策利率能夠帶動LPR調降，穩定房地產市場需求，助力經濟企穩回升，因此雖超出市場預期但符合央行政策方向。同時“穩增長”是基于我國經濟內生增長動能的政策目標，在基本面沒有回到政策合意區間之前，轉變方向的概率不大。因此此輪貨幣寬松的持續性較好，甚至還有繼續加力的空間。貨幣環境對期債形成中長線利多。

今年債市的經濟增長預期較權益與商品市場更謹慎一些，7月經濟數據表現不佳，債市對于基本面悲觀預期打得比較滿。長端利率被基本面預期轉弱長期壓制在低位，貨幣政策動向發生變化時向下突破得十分順暢。對于長端利率來說，對其影響最大的名義GDP增速可以分解為實際增速與價格指標兩部分。在實際增速方面市場分歧不大，對于通脹預期方面仍有爭議，這也使得后期長債多頭趨勢或許走得不流暢。7月CPI增速弱于預期，核心CPI增速平穩，而PPI延續回落，通脹預期對利率債的壓力下降。CPI同比弱于預期主要是當月能源價格回落所致。依據當前供需形勢工業品價格走弱是大概率趨勢，對沖了食品的新漲價動能。后期價格指標處于溫和增長區間的概率增加，隨著內部市場對美聯儲收緊貨幣政策的脫敏，通脹對利率債的壓制轉弱。

對于短端來說，流動性寬松對中短端國債價格的支撐較為關鍵，市場一直擔心市場利率向政策利率回歸，因此多頭較為謹慎，收益率下行也沒有10年期順暢。我們認為寬貨幣階段會持續較長時間，此次下調OMO、MLF利率是政策利率向市場利率調整，今后或許是一個市場利率、政策利率互相靠攏的過程。7月社融與信貸反映需求不足，社融、信貸同比增速下降，M2增速上升，貨幣寬松，但非信用寬松。因此配合穩增長目標保持貨幣寬松防止新增融資需求繼續轉弱較為合理。

綜上所述，7月份經濟修復過程放緩，央行下調政策利率，打開了期債上行空間。依據當前基本面以及貨幣政策的內生性，期債后市延續長線多頭趨勢。中短期來看，短端或通過收益率下行靠近市場利率來矯正前期預期。（作者單位：國元期貨）

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?來源：期貨日報