日本股市百年史：1990至今 失去的三十年（上）

1990年股市泡沫破裂成為日本經濟發展的轉折點。“泡沫經濟”的崩潰，不僅導致日本經濟自90年代開始缺乏動力，更導致金融機構積累大量的不良債權。日本用了很長時間來彌補泡沫破裂后的創傷，“失去的二十年”，甚至“失去的三十年”成為日本之后經濟發展的代名詞。

1、經濟陷入停滯

80年代末，日本政府抑制經濟過熱的舉措，是造成日本股市硬著陸的直接導火索。在熊市期間，跌幅最明顯的行業是金融業、房地產業、海上運輸業、鋼鐵業。相比較而言，在日本股市慘烈下跌的環境中，汽車、電器、精密儀器等行業得益于強勁的國際競爭力，下跌幅度較小，表現較為堅挺。

“只有在潮水褪去的時候，才知道誰在裸泳”。隨著股市的崩盤和投資人虧損的出現，金融業的丑聞事件也相繼被揭開，諸如“伊藤萬事件 ”、“興業銀行尾上縫事件 ”等金融丑聞的相繼沖擊著人們對股市的信心。日本股市在之后兩年里延續下行態勢，日經225指數從37951.46點下跌至 14309.41點，下跌了62.3%。

“失去的二十年”里日本股市在牛熊交替中下行

1990年至1992年，持續了31個月的熊市，給日本經濟留下了嚴重的后遺癥。

首先是金融系統遭受了難以愈合的創傷。在泡沫經濟期間，銀行以房屋為擔保向外提供住房貸款，房地產價格暴跌后，貸款人違約，大量不動產貸款無法收回，成為壞賬。日本銀行業整體不良債務比例大幅上升，即使是十分重視金融穩定和銀行救助的日本政府也無力回天。到1997年，共有5家銀行由于壞賬積累過多而倒閉。不良貸款增加，會造成商業銀行可放貸資金減少，企業即使正常經營也難以獲得貸款，進一步抑制了投資，惡化了經濟形勢。

其次是民眾消費能力和消費欲望的下降。當股價暴跌后，個人資產縮水會產生負面的財富效應，消費者的消費需求嚴重下降，消費品生產企業業績惡化。業績惡化又進一步造成股價下跌，形成惡性循環。

在股價下跌和房地產不景氣的雙重打壓下，日本經濟失去了增長動力。屋漏偏逢連夜雨，本就不穩定的日本經濟在90年代后期又迎來了外部的危機。

90年代開始，美元走強，為盯住美元的新興市場國家造成巨大的影響。這些國家自身對于外債的依賴較強，美元走強加重了國家債務負擔。再加上這一時期，外國資本將觸角伸向東南亞國家，陸續對這些國家進行外匯賣空套利，菲律賓、印尼、泰國、韓國等國由于資金外流，相繼出現金融危機。而東南亞國家一直是日本的主要商品出口國，東南亞金融危機使得日本的出口貿易也受到了致命的打擊。投資、消費、出口“三駕馬車”一同熄火，再加上日本金融系統因不良債務問題步履蹣跚，日本股市從此一蹶不振。

2、東京金融大爆炸式的改革

由于日本政府長期以來對金融體系實行嚴格管控，過于倚重間接融資渠道，日本股票市場一直缺乏活力。到了90年代，長期熊市、金融腐敗現象，疊加1997年東南亞金融危機，使得日本金融體系脆弱性暴露無遺。于是1998年橋本內閣 開始著手進行金融改革，在參考了英國金融大爆炸經驗的基礎上，提出了自己的 “金融大爆炸式”的金融自由化改革方案 ，同時實行新的《中央銀行法》，目的是通過放松金融管制，提高日本金融市場化程度，抬高日本股市的價值，并重建東京全球三大金融中心之一的地位。

但是“金融大爆炸”計劃實行后，在短期內并沒有取得預期的效果。這是因為泡沫破裂導致的銀行不良債務問題并沒有得到有效的化解，存量不良債務一直困擾著日本經濟，企業經營情況也遲遲沒有得到好轉，在這種情況下股市便缺乏對投資人吸引力。但從長期來看，金融自由化改革還是有利的，比如提高了金融市場的運行效率。

1998年，企業破產數量創下歷史新高

日本自20世紀60年代開始推行的股票市場對外開放，則為日本股市帶來了更多積極的影響。1979年修改的《外匯法》，基本上取消了對外資投資日本股市的限制，使得外資持股比例大幅提高。外資幫助完善了日本上市公司的治理標準，同時能夠幫助提升股市的定價效率，一定程度上改善了日本股市的健康狀況。

3、互聯網危機與次貸危機的沖擊

為了解決日本經濟長期零增長所帶來的通貨緊縮的局面，1998 年 7 月，小淵惠三 臨危受命出任內閣總理，他主張實行寬松經濟政策，意圖為日本經濟恢復繁榮。小淵內閣先是采取了擴張的財政政策，通過減稅、提高財政支出來振興經濟。他所推行的寬松財政政策在一定程度上提振了需求，使得通貨緊縮的現象有所緩解。之后小淵內閣開始著手寬松的貨幣政策。日本央行于1999年9月實行零利率政策，這次零利率政策一直持續到2000年8月。在寬松貨幣政策的刺激下，消費需求和投資需求增加，助推了日本經濟恢復和日本股市的上揚。

但是這輪牛市卻被2000年的互聯網泡沫危機打斷。與亞洲金融危機相似，來自美國的互聯網泡沫危機，經過股市傳導至其他國家。疊加2001年發生的“9·11”事件，世界避險情緒高漲，海外消費需求的下降使得日本的出口額再次下行。日本股市走向新一輪的熊市——日經 225 指數從 2000 年3月開始下跌，下跌行情一直持續到2003年4月，互聯網危機帶來的熊市行情才得以扭轉。

互聯網泡沫危機發生1年后，2001 年 4 月小泉純一郎 上臺，他領導實施了一系列刺激經濟的舉措。日本銀行的不良債務問題終于在小泉內閣執政期間才得以有效解決。同時，為了緊跟世界高新技術產業發展的趨勢，小泉內閣著手進行產業改革，將產業發展重心轉移至IT產業和高科技產業。

此外，2003年3月小泉內閣發布六項穩定股市的對策, 放寬對回購公司股票的限制, 限制“賣空”等行為，從而遏制住了惡意操縱行為導致的股價下跌。

截止 2006年12月, 日本經濟出現了長達59個月的經濟增長周期, 超過了“伊奘諾景氣”和“平成景氣”的時長（盡管增長速度較低），這標志著日本經濟在經歷了10年的蕭條后開始復蘇。日本名義GDP增長率在2002年跌入低谷后開始逐漸回升，從2002年的-1.3%上升至2006年的0.5%。出口貿易也實現了一定程度的增長，出口額增長率從 2001 年的-5.81%上升至 2006 年的 14.61%。日本股市終于結束了13年的連跌，大盤開始恢復增長。

然而這輪牛市再一次被危機打破。2007年-2009年，美國次貸危機不斷發酵，給全球股市帶來了陰影，日本也未能幸免。經濟形勢和金融市場急劇惡化，大批企業破產，2009年日本GDP增速一度降至-6%。同年2月，日經225指數跌至7568.42點，在兩年的時間里下跌了60%，并又跌回了2003年的低點。銀行等金融機構和房地產行業受到了巨大的沖擊，這次危機對日本的負面影響不亞于90年代初的泡沫危機。

為了應對這輪嚴重的金融危機，日本央行分別于2008年10月和12月降息，日本重回“零利率”時代。并且日本央行通過公開市場操作大量投放基礎貨幣，以穩定金融機構流動性。但這些措施并沒能及時遏制股市暴跌。于是在2009年初，日本央行對股市進行直接干預，采取“價格維持操作”，大量購買股票。這一干預措施效果顯著，2009年上半年日經225重新恢復至1萬點以上。

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